盈利低于预期，看好下半年复苏，维持买入评级
    公司盈利同比增长3.6%，低于预期
    13年上半年，公司实现收入141.3亿元，同比+6.5%，盈利72.5亿元，同比+3.6%，对应EPS6.98元，低于市场一致预期和我们的预期（8.18元）。其中第二季度收入69.7亿元和盈利36.6亿元环比持平，同比分别下滑3.8%和9.2%。我们认为主要是因为茅台酒（尤其是年份酒）销量下滑幅度超预期。
    上半年低于预期原因：茅台酒和系列酒销量均有下滑
    我们估计：1）茅台酒销量略有下滑，我们估计同比降幅约6-8%。在茅台酒中，我们此前低估了年份酒受到的冲击，我们估计销量降幅约50-80%，这可能是茅台酒在单价提高30%后收入仅增加9.9%的原因。2）系列酒价格错位，中档酒零售价堪比一线。我们预计销量同比下降25-30%。
    下半年有望率先复苏
    我们预计：1）公司有望在去库存中抢得先机，因为茅台渠道库存较低（1个月）；2）年份酒渠道已恢复盈利；3）系列酒降价和渠道开放措施应会在下半年见效；4）节日旺季有望表现良好。有经销商表示8月份茅台出货量在13年最大，也有经销商表示销量同比上升，已有地区一批价涨10元至940元/瓶。
    估值：下调目标价至238元，维持买入评级
    我们下调对公司的高端酒销量预期， 将13/14/15 年EPS 预测从原15.69/18.63/22.27 元下调为14.54/17.39/20.93 元。基于瑞银VCAM模型和WACC假设9.2%，我们将目标价由256元下调为238元，维持买入评级。