事件：
    恒生电子发布2013年半年报：实现营业收入4.2亿，同比增17.7%；毛利同比增10.1%；归属于母公司净利润7970万，同比增37.5%，其中投资收益（税前）2169万元，扣非净利润5731万元，同比增20.3%，摊薄EPS为0.13元。
    点评：
    营收与扣非净利润增长符合预期，投资收益影响较大。公司在2012年年报中对2013年营收增长目标设定为同比增长18%，中报增长17.7%基本符合年初目标。同时公司净利润率由2012H1的16.2%上升到18.9%，扣非净利润增速高于收入增速。受抛售持有的金证股份（税后1081万元）等影响，公司2013H1非经常性损益达到2239万元，明显高于2012上半年1034万元的水平，推高公司整体净利润增速。
    竞争加剧导致毛利率下降，严控费用改善盈利能力。在主要竞争对手金证股份等更加专注于金融IT市场后，市场竞争加剧影响行业整体毛利率，恒生电子中报毛利率下滑5.4个百分点，而金证股份同样下滑了1.6个百分点。在毛利率下滑的局面下，恒生电子通过更加严控费用，提高了公司盈利能力。2013年上半年，公司销售费用下降8.7%，管理费用增长9.7%，均低于营收增速。
    收入分项来看，公司传统业务快速增长，证券、基财业务分别同比增33.4%和42.0%，但银行业务下滑了33.9%，拖累了整体增速，而互联网金融相关的聚源公司收入略有下滑的同时，亏损有所扩大至-1104万元。
    证券业创新持续，提供较好发展机遇。虽然经历主管领导更迭，第二届创新大会内容不达预期等事件影响，2013年上半年证券业创新仍取得明显进展，券商资管业务、转融通、融资融券，约定式购回等各项新业务逐步展开，新建基金公司数量增加，国债期货审批通过。我们认为证券业创新持续是公司上半年证券、基财业务快速增长的主要驱动力，并为公司长期发展带来较好机遇。光大证券“乌龙指”事件对证券业创新可能带来一些负面影响，但不可能改变证券业创新发展的大趋势。而系统问题可能造成的潜在巨大损失，有望刺激金融机构相比价格更加重视供应商的技术实力和系统稳定性，有利于恒生这类行业龙头。
    银行理财产品清理对恒生的影响明显大于其他银行IT解决方案厂商。根据IDC数据，2012年中国银行IT解决方案市场同比增长20.7%，仍处于较为景气的状态。而银行信息化相关上市公司2013H1增速虽有快慢，但并没有像恒生银行类业务这样较大幅度的下滑。我们认为恒生电子银行业务主要集中在中间业务、支付与清算等方面，且在创新类业务方面有较大竞争优势。因此2013 年上半年，银监会出台文件清理整顿银行理财产品时，对恒生银行类业务造成的负面影响较产品线更加齐全的其他厂商更加严重。虽短期收到影响，但中间业务收入占比提升将是银行业的长期发展趋势，银监会整顿理财产品也是针对其中不规范风险较大的部分，并非否定这一改革趋势。我们认为经历整顿后，明后年银行中间业务信息化市场反而有可能迎来机遇。
    互联网金融价值需要重估。公司互联网金融相关的恒生2.0业务已经持续投入三年以上，一直处于亏损状态，按照PE估值对公司市值带来负贡献。聚源2013H1亏损1104万元，假设全年亏损2000万元，则按照2013年35倍PE估值，聚源市值为-7亿元。而目前A股在余额宝等新兴产品的刺激下，已经认识到互联网金融的价值，参考同类可比标的，聚源市值至少也在10亿元以上，则对公司市值影响接近20亿元。
    中报业绩指引能力有限，执行力加强力保实现年初经营目标。历史上看，公司65%的营收来自下半年，尤其Q4收入全年占比达到45%。因此上半年业绩指引能力一般。但公司上半年收入与扣非净利润增长与年初预定目标基本一致，显示公司新任管理层上任后，执行力明显得到改善，我们认为全年公司实现年初经营目标的概率较大。
    维持“增持”投资评级。鉴于公司中报业绩超预期主要来自投资收益等非经常性损益，而下半年此类业务不确定性较大，因此我们对原有的盈利预测不做调整，2013~2015年预测EPS分别为0.42、0.54、0.70元。受软件行业整体估值提升和互联网金融事件刺激，前期公司涨幅较大，已超出我们原有目标价。上调公司6个月目标价至18.90元，对应约35倍2014年PE。影响公司总体市值的关键在于对仍处亏损状态的互联网金融业务的估值，因此简单计算PEG或并不能正确理解公司的投资价值。
    主要不确定性。金融创新停滞风险；竞争加剧与价格战风险；人力成本上升风险。