摘要：
     结论：中报净利润位于之前预告的中值偏上，符合预期。人均盈利指标同比好转23%，三季度将实现历史上第一次单季扭亏的预告进一步印证基本面反转确立。产品结构优化、研发进入收获期、国产替代将推动公司加速增长。维持13-15年EPS的预测分别为0.64元、0.95元、1.35元，现价25.40元，目标价34.20元，对应13/14/15年53倍/36倍/25倍PE，增持。
    事件：启明星辰中报公告2013年1-6月营业收入2.9亿，同比增长82.8%；净利润亏损4106万，同时预告1-9月份净利润亏损2800-3500万，第三季度预计将实现历史上首次单季扭亏为盈，盈利的中值为956万。 分析： 销售收入、人员数量、费用的增长不具有完全一致性，费用变动并不具备指导意义：公司13年中报销售费用和管理费用分别同比增长95.7%和112.4%，相应的销售人员、技术和管理人员数量的同比增长预计分别为112.0%和77.72%，可以看到销售费用的增长已经慢于销售人员的增长，而管理费用的增长快于技术和管理人员的增长，我们认为主要是由于公司每年在4月份发放年终奖，会使得管理费用的增长快于人员增长。同时，由于季节性的影响，销售收入的增长滞后于刚性的人员增长，因此上半年的费用增长和费用率的变动并不具备直接的参考意义。
    三季度单季预计实现历史首次盈利，人均指标反转印证基本面反转确立：目前市场对公司基本面是否反转仍有质疑，我们认为在人员大幅增长的情况下，人均指标更能反映公司的实际经营情况。根据13年中报，人均管理费用与销售费用之和同比仅增长6.6%左右，考虑工资上涨后这一变动在合理范围内。11-12年公司中期的人均亏损额均在2.45万元上下，但13年同期人均亏损额仅1.89万元，大幅降低22.9%，这虽然得益于12年约2000万的税退在今年，但由于上半年发放奖金预计在2000万左右，同时季节性的影响导致投资收益亏损幅度同比增加550万，剔除这三方面影响，人均亏损幅度仍大幅下降。公司在中报中预告第3季度单季盈利1000万左右，这是历史上首次实现第三季度单季盈利。由于12年网御星云从8月份已经开始并表，因此，盈利能力的好转主要得益于基本面的反转。
    产品结构优化促进收入加速增长：星辰和星云两家公司已完成研发和产品的整合，因此单独计算其中一家的增速已不再具有意义，在剔除掉硬件集成业务后合计总收入的增速在21%左右，其中网关和平台业务占比达到54.2%，相较11年的39.3%大幅上升，产品结构得到优化。根据IDC统计，11-16年整个硬件安全市场IDS增速仅2%，而UTM增速高达19%，网关类产品占比提升带来的产品结构优化将促进公司未来收入继续加速增长。