规模效应再显， LTE 审慎政策有助未来发展
    公司公布半年报，上半年实现营收 1486 亿，同比+18.6%；归属母公司净利润17.68 亿元，同比+53%；扣非净利润17.42 亿元，同比+59.7%。
    投资要点：
    ● 3G 收入持续快速增长，移动业务收入占比过半。上半年公司3G 收入422.5 亿元，对移动业务收入贡献达56%。3G 用户数破1 亿，同比+73.9%，移动用户渗透率超38%。上半年中移动加速2G 用户向3G 迁移，但公司以2G/3G 融合套餐应对取得成效，移动用户市场份额从21%升至22.3%（中移动-3%至63%，中电信+1%至15%）。虽然3G ARPU 值从82元降至77.6 元，但我们认为公司用户质量仍在持续提升中，这是因为：1、3G 合约用户占比持续提升，用户粘性持续增强；2、2G/3G 融合套餐月均消费数据量比2G 提升5 倍，即使考虑到资费下降，数据流量带来数据收入增量潜力仍不容忽视。公司移动用户综合ARPU 在年内继续提升仍为大概率事件。
    ● 规模效用持续体现，费用管控继续见效。公司经调整营业成本占收比下降1%至93%，网运+折旧摊销成本+网间结算+工资成本占比下降3%，反映了规模效应的持续提升。尽管3G 补贴从35 亿上升至42 亿，但主要因公司加大了对96 元以上用户补贴所致。3G 单用户补贴额从104 元/户降至99 元/户，补贴效率仍在持续优化中，补贴挂钩用户贡献的政策没有改变。
    ● LTE 维持审慎投资政策，未来盈利持续向好有保障。公司下半年开始筹建TD-LTE 实验网，但仍力争FD 牌照。我们认为公司目前承担发展TD 产业链的任务相对最轻，而主攻FD 也有助于保护3G 发展成果，并在技术上实现平滑过渡，保证用户体验。
    ● 盈利预测与评级。我们预测公司2013-2015 年EPS 为0.18 元，0.29元，0.42 元，对应PE 为18X，11X，8X。股价破净交易，强烈推荐。
    ● 风险提示：运营商市场竞争激烈，资费价格下降超用户发展速度。