行业低迷，复苏缓慢；12 年EPS0.75 元，13 年一季度0.21 元 
     12 年收入468 亿(-8%)，归母净利润56.9 亿(-34%)，扣非归母净利润50.3 亿(-37%)。因会计变更坏账计提比例增加净利润4.1 亿，占净利比例7%。
     净利下滑幅度大于收入的原因：1)并入低利润率的普茨迈斯特，估计并入收入40 亿，净利仅0.9 亿，2012/4/1 为合并日；2)产量下滑导致毛利率下降，挖机、桩工、路机均出现不同程度下滑；3)财务费用从11 年8 亿显著上升到13 亿。 
    13 年一季报仍处下降通道，收入112 亿(-23%)，净利润17 亿元(-44%)。同样， 毛利率下降、财务费用上升与资产减值损失制约盈利水平。  风险敞口有所控制，去杠杆化之路开启   12 年末按揭担保余额245 亿，第三方融资租赁担保余额102 亿，直接融资租赁21 亿，这三项风险敞口基本与12 年中期持平。应收账款12 年末150 亿，但13 年Q1 末季节性原因反弹至225 亿，与12 年同期比略有上升。38 亿元无追索保理改善了资产负债表和经营性现金流。
     逾期按揭款及回购款余额19.9 亿，占按揭担保余额8.1%，较12 年中期的7.6% 小幅上升。逾期率是恶劣市场环境对先前信用销售的考验，如开工复苏回款改善或能降低风险。我们认为，近半年以来混凝土双寡头收紧信用条件、放缓泵车销售有利于行业长远利益。
    参看前期报告《只有收缩，才能健康发展》。 
    产品出新，人员优化，内部调整以利长远   应对行业不景气，公司积极应对，竞争力仍突出。人员优化后总数从5 万下降到3.5 万。新品中，湿混砂浆设备引人关注，有望革新砂浆制备喷涂工艺。同时，公司仍在挖机、履带吊、旋挖钻、摊铺机等领域列国内市场占有率第一。
    预计13 年业绩0.55 元，维持"中性"评级
    预计13~14 年EPS0.55、0.63 元，同比-27%、+16%，对应PE18X 和15X。预计业绩仍低位徘徊的原因：1）资产负债表问题需要时间化解，期间财务费用和坏账损失仍制约盈利；2）高毛利率的泵车存量过剩，销量持续下滑概率较大。
    卡特彼勒和小松在其成为伟大公司的历程中，都经历过周期和结构性困境。中国工程机械行业曾快意于跑马圈地，目前需忍受春秋战国的煎熬，才能迎来剩者为王的光明未来。