最理想的自然景区模式：区位优势明显+管理能力强=投资回报超群。黄山接待客流位居同类前列(12年300万人次)，12下半年经济回落导致其他一线景区增速均回落至2%左右，而黄山景区客流维持9%的较快增速①靠近发达的长三角区域，休闲游兴起、交通配套跟上；②景区管理超群，期间费用比率稳定，ROE稳居同类上市公司前列。 意识领先未雨绸缪扩容景区+消化交通改善的新增需求=近期较快增长持续。黄山景区客流增长前景无忧。①公司5年前申报西海大峡谷获批，成为少数获准扩容的一线景区之一，供给增加30%，酒店索道助力扩容景区开发，突破客流瓶颈。②黄山景区交通改善在即，3条铁路将陆续投用，机场将开辟新的国内外热点航线，将打破华东四省市客源占70%的格局，显著扩大客源地。 
     意识领先双向扩张，由单一观光向休闲度假转型，长期延续快速增长。远期来看，行业属性和领先管理意识将助推转型，突破现有业务，逐步实现产业链延伸及横向拓展。①自身资源：北京徽商故里餐饮经营趋成熟、《徽州千古谜》正处市场培育期，②集团平台：景区环保车年权益净利润约2000余万元、参股茶叶龙头。③横向拓展休闲领域：收购徽派人文景区复制古镇模式、打造创新业态或可行。 13年迎来业绩、发展双拐点，增持。客流增长提速、酒店减亏推动业绩提升；行业属性与领先管理意识助推转型，新业务拓展成果将逐步显现。预计12、13、14年EPS0.55、0.68、0.82元，净利润复合增速20%以上，DCF目标价17元，13年PE25，增持。