核心观点：
    业绩简评：2013 年1 季度，杭氧股份实现营业收入1,147 百万元，同比增长5.5%；实现归属于母公司股东的净利润为45 百万元，同比下降55.5%，EPS 为0.06 元，业绩低于预期。公司1 季度出现利润下滑主要原因是设备业务优先满足气体子公司的项目需求（该部分不贡献收入和利润），对外销售占比下降，导致空分设备业务收入下滑。以空分设备制造为主的母公司报表显示，其1 季度收入同比下降16.7%，净利润同比下降60.0%。公司的气体业务保持收入的快速增长，但由于宏观经济环境低迷、建成初期各项费用较多，1 季度利润率处于较低水平。公司同时预计1-6 月归属于母公司股东的净利润为117 百万元至188 百万元，较上年同期下降50%至20%。
    等待利润率企稳：随着现代煤化工试点项目的陆续展开，空分设备市场仍将保持较为旺盛的需求，公司近期新签订单形势良好；而气体项目的陆续投产，气体业务收入也将快速增长。对于杭氧，如何依靠内部成本费用的有效控制实现设备业务利润的好转，或者随着宏观经济形势转暖实现气体业务利润的好转，仍是观察其业绩增长拐点的关键问题。
    盈利预测和投资建议：我们预测公司2013-2015 年营业收入分别为6,532、7,941 和9,241 百万元，净利润分别为463、553 和660 百万元，EPS 分别为0.570、0.681 和0.813 元。结合公司向气体服务转型的前景，业绩增长水平和估值情况，我们维持公司“谨慎增持”的投资评级。
    风险提示：由于空分设备合同定价偏低、或者宏观经济形势低迷影响气体量价水平，导致利润率低于预期的风险。