投资评级与估值：下调公司 13 年盈利预测至0.37 元/股，对应估值36 倍，下调评级至“增持”。受政策性停产影响，公司一季度煤炭产销量出现明显下滑拖累业绩，所属事故矿井金佳矿目前仍处于停产整顿阶段，子公司松河矿暂不具备生产条件13 年预计亏损。我们根据年报和一季报情况上调了焦煤价格、吨煤成本、管理费用及财务费用率假设，下调了煤炭产量假设。集团响水矿前期发生矿难，目前部分证照仍在办理，资产注入概率大幅降低。鉴于公司目前估值偏高，我们下调评级至“增持”。
    公司 13Q1 EPS 0.08 元（QoQ -59.4%），12 年EPS 0.91 元（YoY -11.8%），其中12Q4 单季EPS 0.19 元（QoQ 79.8%），基本符合申万预期。公司12 年实现营业收入78.8 亿元，同比增长5.6%，营业成本46.0 亿元，同比增长11.5%，导致毛利率同比下滑3.1 个百分点至41.6%，实现归属于母公司净利润15.0亿元，原煤产量1354.9 万吨，精煤产量416.9 万吨，混煤产量488.6 万吨，商品煤销量1013.1 万吨，发电量4.8 亿千瓦时。
    12 年四季度业绩实现环比增长主要由于老屋基、山脚树矿恢复正常生产和价调基金下调。上述矿井12 年7 月份出现地质条件问题，产量下滑拖累公司三季度业绩，四季度已恢复正常生产。公司12Q4 单季实现营业收入19.3 亿元，环比增长20.0%，营业成本12.3 亿元，环比增长14.3%，考虑贵州省政府8月份下调煤炭价格调节基金，公司四季度营业税金发生调整、大幅下滑（12Q1-4营业税金率依次为6.2%、7.8%、3.1%和0.1%），公司四季度营业利润环比增长91.5%。
    矿难频发导致政策性停产是公司13 年一季度业绩环比大幅下滑的主要原因。
    1 月18 日和3 月12 日，公司所属金佳矿一采区以及贵州水城矿业集团马场矿先后发生煤与瓦斯突出事故，导致公司所属矿井两次政策性停产整顿。目前公司除事故矿井金佳矿外其余所属矿井均已恢复生产，两次停产时间分别为15-17 天和13-30 天，严重影响公司一季度煤炭生产经营。公司13Q1 实现营业收入13.8 亿元，环比下滑28.4%，毛利率环比下滑6.9 个百分点至29.7%。
    集团响水矿资产注入预期较弱，公司子公司松河矿停产致13Q1 少数股东权益出现亏损。12 年11 月24 日集团响水矿发生煤与瓦斯突出事故进入政策性停产，13Q1 贵州省煤炭生产安全排查，公司子公司松河煤业也进入政策性停产列表。目前两矿井部分证照仍在申请办理中，暂不具备生产条件。
    股价表现催化剂：需求转暖、集团响水矿、松河矿和金佳矿复产核心假设风险：需求持续疲软、焦煤价格承压下行