投资要点：短期销售仍有压力，但长期增长趋势不变，维持"增持"评级：外受宏观经济低迷、限制三公消费的影响，内受营销体系整改的影响，预计张裕短期销售仍将承受压力，但国内葡萄酒行业长期成长趋势并未改变，龙头张裕竞争优势显著。预计13-14年EPS为2.53、2.78元，给予13年16倍PE，目标价40.5元，"增持"评级。 2012年张裕收入56.4亿元，净利润17亿元，分别同比下降6.4%、10.8%，EPS2.48元；12Q4收入15.2亿元、净利润5.4亿元，分别同比下降5.8%、16.4%。 销量下滑是收入、利润下滑的主要原因：宏观经济放缓、消费不振是2012年葡萄酒行业整体低迷的原因，2012年张裕销售葡萄酒8.2万吨，同比降9%；白兰地4.1万吨，同比降4%。葡萄酒收入下滑8.4%，其中高端产品卡斯特等下滑更为明显；受提价因素的影响，白兰地收入上升13.4%。公司未来将加大拓展白兰地产品市场，加快进口葡萄酒业务，培育新的收入增长点。 毛利率下降0.95pct，销售费用率略升0.74pct：高端产品收入下滑，使得公司毛利率下降0.95pct；销售费用14.5亿，同比下降3.6%，但由于收入下滑的影响，销售费用率略升0.74pct。 期待营销体系整改效果：2012年二季度开始公司进行营销体系的整改，淘汰部分经销商，提高营销团队的积极性，我们期待营销体系整改的效果在2013年逐步显现。