投资要点
    年报数据：盈利略低于预期
    2012 年，实现营业收入207,738.31 万元，同比下降19.29%，其中：减水剂聚醚营业收入156,554.53 万元，同比增长18.26%，切割液营业收入26,526.84 万元，同比下降75.77%；归属于上市公司股东的净利润9,649.17 万元，同比下降42.79%。每股收益0.37 元，略低于我们此前预计的0.40 元。
    点评：减水剂聚醚市场份额稳固，不过增速放缓
    ——公司实现产品总销量16.77 万吨，同比下降17.81%。其中：减水剂聚醚销量12.79 万吨，同比增长27.74%；多晶硅切割液销量3.05 万吨，同比下降67.95%；
    ——多晶硅切割液目前状况仍然一般，预计难以实现大规模复苏，不过仍占据70%以上的市场份额。公司的重点仍在于其他环氧乙烷下游产品的开发，目前减水剂聚醚销量仍然在稳步增长，不过由于基数原因，增速也在逐渐放缓，市场占有率保持在40%左右。
    展望：重点在上下游一体化
    ——我们极为关注公司年产20 万吨环氧乙烷项目及30 万吨∕年低碳环氧衍生精细化工新材料项目进展。对比三江化工2012 年20 万吨环氧乙烷销量，毛利率22%，如果假定扣除10%的三费，净利率有望达到12%，贡献利润超过2亿元；不过目前建设进度仍然较慢，体现业绩可能需要到2014 年。
    ——整体上环氧乙烷行业仍然是处于寡头垄断的地位，公司的产能如果能够如期投放，将会取得合理的市场份额。
    盈利预测及估值
    我们略微下调公司盈利预测，以反映切割液行业的疲软，预计2013-2015 年公司EPS 为0.47、0.51、0.55 元(此前预期2013 年-2014 年盈利分别为0.57 元和0.65 元)我们的盈利预测中暂未考虑公司在环氧乙烷项目的收益；考虑到公司目前PB 仅为1.1 倍，且公司环氧乙烷项目未来有较大潜力，维持增持评级