事件：
    根据公司公告，2012 年，中国神华实现营业收入2,502.60 亿元，同比增长19.6%；归属于本公司股东的净利润476.61 亿元，同比增长5.9%；经营活动产生的现金流量净额718.47 亿元，同比下降1.9%。基本每股收益2.396 元，同比增长5.9%，略低于我们之前2.46 元/股的预期。此外，董事会建议2012 年度末期股息为人民币0.96 元/股（含税），共计约为190.94 亿元（含税），占中国企业会计准则下2012 年本集团归属于本公司股东净利润的40.1%。
    点评：
    发挥一体化优势，经营业绩逆势增长。2012 年二季度以来，面对煤炭需求疲软、煤价下跌的严峻形势，公司稳定了煤炭业务的业绩，实现了发电、运输业务的逆势增长。全年商品煤产量达到3.04 亿吨，销售量达到4.65 亿吨，分别同比增长7.8%和19.9%。煤炭对内部发电分部销售占比达17.86%，发电业务耗用神华煤占总耗煤量的88.2%。总售电量达到1934.6 亿千瓦时，同比增长10.2%。自有铁路运输周转量达到1762 亿吨公里，同比增长8.6%；港口下水煤量达到2.62 亿吨，同比增长24.8%；航运货运量达到0.98 亿吨，同比增长21.2%。
    煤炭业务：长协煤价稳定上涨防止了综合煤价的大幅下跌，外购煤占比提高导致营业成本增幅较大。公司全年长协煤销量1.8 亿吨，现货煤销量2.81 亿吨，长协煤销量占总销量比达38.7%。长协煤平均售价353 元/吨，同比增长4.62%；现货煤平均售价471 元/吨，同比下跌7.3%；销售综合单价428 元/吨，同比跌幅仅为1.84%。成本方面，公司自产煤成本125 元/吨，同比增长7.76%，除人工成本略有下降外，其他成本均平稳上升。外购煤成本442 元/吨，同比增长1.35%。公司全年外购煤炭1.61 亿吨，同比增长53%，外购煤占比由去年的27.11%上升至34.57%，外购煤比例大幅提升使得营业成本同比大增30.1%。
    电力业务：量、价齐升，装机规模不断扩展。公司全年总发电量2079 亿千瓦时，同比增长10.4%，其中，燃煤机组发电量2052.7 亿千瓦时。全年燃煤机组售电标准煤耗为323 克/千瓦时，低于全国平均水平。公司燃煤电厂平均售电电价为361 元/兆瓦时，同比增长19 元/兆瓦时。2012 年，公司电力业务扩展至东南沿海、长江沿岸、华中、华南等省区，全年累计净增机组4,645 兆瓦。截至2012 年末，公司总装机容量达到41,798 兆瓦，同比增长8.8%。
    2013 年：持续优化一体化模式，加强成本管控。煤炭产能过剩，销售或将成为公司未来最关键环节，一体化优势将更明显。
    2013 年电煤价格并轨，公司现货销量和中长期协议销量按3:7 的比例签订，现货价参照环渤海动力煤指数执行，中长期协议价在现货价基础上优惠10 元/吨。煤价逐步趋稳，公司将深入抓好预算管理和成本管控，力争获取更大的市场份额和利润空间。
    盈利预测与估值：我们维持公司2013、2014 年的盈利预测，仅依据2012 年年报对财务模型进行调整。我们预测公司2013-2015 年EPS 分别为2.75、3.07 和3.27 元，对应动态市盈率（股价22.06 元）分别为8、7 和7 倍，仍维持公司“增持”投资评级。
    风险因素：宏观经济下行，下游需求低迷；行业竞争风险；煤炭资源税改革。