全年业绩下滑幅度高于预期：南山铝业2012 年实现收入148.70 亿元，同比增长11.57%；归属于上市公司股东的扣非后净利润为6.95 亿元，同比下滑33.10%；对应EPS 为0.36 元。受累于铝价下行，公司全年业绩下滑在预期之中，但幅度高于预期，原因主要包括两个方面：
     1）四季度计提大额存货跌价损失：公司全年计提资产减值损失9,200 万元，主要是四季度大幅计提存货跌价损失所致。公司存货与铝价高度相关，2012 年末铝价已较年初下跌近1,000 元/吨，未来在此基础上进一步大幅下滑的可能性渐低。 
      2） 2012 年暂未能延续高新技术企业认证，年末调整税率致所得税大幅上升：2012 年公司前三季度报表综合所得税率为11.83%，年报中则提升至20%左右，全年所得税额达1.97 亿元。因母公司尚未能延续高新技术企业认证，所得税税率暂时提升至按25%征收，未来公司有望在通过资质认证后对此进行追溯调整。  主营业务毛利环比增长持续：虽然公司四季度业绩低于预期，但从主营业务毛利层面分析，业绩环比增长在持续--2012 年2~4 季度主营业务毛利分别为4.68、4.80 及5.04 亿元，对应主营业务收入为39.98、37.77 及36.92 亿元。我们延续在三季报点评《深加工产能释放进行时》中的判断，冷轧及型材加工项目先后达产，成为推动业绩增长的源动力，公司单季度业绩环比增长的趋势将因此得以确立。  2013 年仍是公司深加工产能的深挖释放年：因20 万吨/年超大规格高性能特种铝合金材料的可转债项目短期尚不能贡献业绩，公司未来两年的关注重点仍是冷轧产品及型材产品的产能释放。我们假设公司2013 年冷轧及型材产量分别为35 及19 吨（2012 年测算为26.5 及15.5 吨）。 
    基于15,000 元/吨的铝价假设，我们预测公司2013-2015 年EPS 分别为0.45、0.56 及0.72 元，深加工产能释放推动业绩逐步增长，最新收盘价对应2013-2015 年PE 为14.59、11.75 及9.10 倍。我们持续看好公司在铝深加工领域的龙头地位及其清晰的技术推进路径，维持其"增持"的投资评级。