投资要点
    我们预计2013－2015年贝因美净利复合增速能达到35%，推动力来自两方面，一是二胎放开预期迭加人口小高峰推动中国2015－2017 年新生儿较当前规模增长20%，二是公司管理层2013 年更迭后由防守转向进攻有助于提升市场份额。我们认为上述两方面共振可能推升贝因美估值水平从2013 年静态17 倍提升至25 倍，股价仍有40%以上上升空间。
    二胎放开有望提升行业规模20%，奶粉行业仍有翻倍空间
    二胎政策放宽将提升婴幼儿奶粉行业容量和增速，有利于龙头企业估值提升。
    假设二胎政策放开到“单独”，即允许夫妻一方是独生子女的家庭生育第二胎，那么政策放开的前五年，每年新生儿数量可能从此前的1600 万增加到1920 万，增幅约20%。婴幼儿奶粉行业目前消费额约450 万，相比于潜在容量1100 亿，还有翻倍空间。加上行业具有天然的马太效应，龙头企业现仍处在集中度快速提升的阶段，预计贝因美未来3 年营业收入年均复合增速可达30%。
    贝因美品牌、渠道优势俱存，最可能受益于二胎放开
    我们认为，品牌和渠道是竞争胜出关键。贝因美在国产奶粉中已处于领先地位，竞争主要来自外资。渠道上，贝因美拥有广而深的渠道网络，新任总经理可能在新产品开发和新渠道拓展上推出措施，看好渠道拓展和费用效率提升。品牌上，产品从未出过食品安全事故、持续提升研发能力优化配方，以及“育婴专家”定位积累口碑，均显示其追赶外资的势头。
    预计13-15 年净利年均增速可达35%
    新任总经理可能推出新产品配合新渠道的开拓，以及费用效率的提升有望带动公司13 年业绩增速达到38%。其中，12 年所得税基数，以及出售亏损资产减亏和投资收益的确认，可贡献净利增速约12 个百分点。综合考虑二胎政策、集中度提升和公司的竞争优势，预计贝因美13-15 年净利年均增速有望达到35%。
    上调评级至“强烈推荐”
    我们预测12-14 年EPS 分别为1.15 元、1.59 元和1.99 元，对应净利增速分别为12%、38%和25%，按照1 月29 日收盘价27.23 元计算，对应12-14 年PE分别为24、17 和14 倍。考虑二胎政策放开对估值的提升，公司作为国产奶粉和米粉的龙头地位和相对成熟的渠道网络，以及账面大量现金具备的收购能力，我们看好公司的发展前景，上调评级至“强烈推荐”。