调研要点：玻纤和聚甲醛业务亏损仍是不确定因素
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    我们在上周走访了云天化，调研要点如下：
    1) 玻纤和聚甲醛业务亏损仍是不确定因素。管理层认为今年前9 个月的亏损由玻纤和聚甲醛利润率疲软所致。聚甲醛产能严重过剩可能在中短期内持续，此外我们认为玻纤需求，尤其是民用玻纤需求走强需要政策支持。
    2) 今年的天然气供应问题可能缓解。尿素业务毛利率稳定在20%左右，管理层表示或可确保天然气供应，今年无须因此停产。
    3) 年产26 万吨的新建甲醇装置运行稳定，但年产80 万吨的金新尿素装置仍面临原料问题，因此维持低位运行。而若满产，成本优势将会显现。
    4) 锂电池隔膜和磷矿石（资产注入有待证监会最终批准）将是云天化下阶段的战略重点。管理层看好中国锂电池隔膜需求，并认为磷矿石业内平均开采成本上升将对磷矿石价格起到良好支撑。
    潜在影响
    在缺少政策推动因素的前提下，我们认为年内聚甲醛或玻纤业务复苏机会有限。
    我们预计来自金新尿素装置的收入贡献慢于预期。
    估值
    我们将2012 年每股盈利预测从人民币-0.18 元下调至-0.51 元，以计入玻纤和聚甲醛毛利率走软，但将2013/14 年每股盈利预测分别上调4%/6%以计入金新尿素装置利润率的改善。我们维持12 个月目标价格人民币6.20 元不变，这仍是基于行业相对市净率和净资产回报率估值法得出的。维持卖出评级。
    主要风险
    需求复苏和尿素装置达产快于预期。