核心利润增速回落 提价预期迫近
    核心利润增速稳中有降 投资收益少于预期
    2012 年1~9 月泸州老窖实现收入80 亿，同比增长42%；实现净利润29.5 亿，增47%，EPS2.11 元，低于我们之前的预期，主要是转让华西证券的税后投资净收益仅2092 万元。公司二季度收入和净利润分别增长36%和58%，利润增长快主要由于去年三季度投资收益为-1.2 亿。核心利润（毛利扣除主营税金及两项费用，加激励费用）1-9 月和三季度分别增长41%和35%，增速稳中有降。
    中低端产品继续发力 1573 控量或影响毛利率下滑
    公司三季度毛利率仅62%，显著低于上半年的67%。由于公司今年对期权公司的1573 结算价上调超过20%，同时全年1573 销量仍然基本维持在4000 吨，毛利率下滑应该来自于中低端产品收入增长应该超过50%，以及三季度的控量。
    全年利润增长50-60%超预期 13 年利润增速确保30%以上
    公司预计全年净利润增长50-60%，超过我们和市场的一致预期。由于转让武陵酒增加四季度投资收益6000 万以上，影响增速大约5 个百分点。实际核心利润增长估计在45%左右，环比前三季度有所提升。管理层仍计划通过1573 的档次提升来确保13 年净利润增长保持在30%以上。
    中秋销售平淡 五粮液和茅台提价将促进公司高端提价
    中秋高端白酒终端消费出现普遍下滑，但由于去年同期是景气高峰，也在预料之内。不过茅台的提价和五粮液即将提价的预期，我们认为老窖提高1573 出厂结算价和终端指导价的预期也已迫近。公司前期将期权公司的1573 出货价统一到889 元，目前仍未完全执行到位，公司具体提价幅度和措施仍需观察。
    风险提示
    政府控制三公消费和经济增速下滑对高端白酒销量有负面影响；动态分红收益率超过5%，维持“推荐”
    我们预计12-14 年公司EPS 为3.04/4.07/5.49 元（考虑行权），其中白酒核心EPS 为2.91/4.02/5.44 元，比之前上调4%/12%/17%。12-14 年净利润分别同比增长42%/38%/35%，目前股价对应白酒市盈率分别为14/10/7 倍，按照50-60%的现金分红率估计，13 年动态分红率超过5%，远超定期存款而且有持续增长能力，维持“推荐”。