报告摘要：
    主营业务稳定增长
    印染助剂和化纤油剂是公司目前主要盈利来源，二者分别占销售收入的40%和39%。公司目前拥有印染助剂产能15 万吨，化纤油剂产能11 万吨。由于纺织化学品客户粘性比较大，以及上半年原材料价格略有下降，公司综合毛利率略有提升。公司6 万吨的活性染料和5 万吨羧酸减水剂产能，受下游景气度低迷影响，活性染料行业底部徘徊，期待回升，而减水剂开工负荷不满五成，有很大上升空间。
    涉足橡胶领域，10万吨顺丁橡胶项目明年投产
    合成材料子公司10 万吨顺丁橡胶项目年底试生产，明年贡献利润。顺丁橡胶和丁二烯价差3000 元左右达到盈亏平衡。公司相对市场有300-500 元左右的成本优势。
    橡胶客户基本落实在周边轮胎厂。目前顺丁橡胶和丁二烯价格3600 左右，处于微利状态。未来顺丁橡胶国内产能过剩，盈利存在压力。
    丁二烯明年下半年投产，成为公司最大看点
    公司子公司合成材料的控股子公司（51%股权）计划投产10 万吨丁烯脱氢氧化制丁二烯项目。所生产的10 万吨丁二烯拟全供合成材料10 万吨顺丁橡胶项目，单耗1：1。公司丁二烯采用制取法，相对于目前普遍使用的抽取法有原料优势。该项目建设时间为1 年，保守估计明年贡献1 季度利润，乐观估计贡献半年利润。
    项目1 期投产5 万吨，预计税前利润超过1 亿。我们假设丁二烯贡献1 季度利润，每吨净利2000 元，则丁二烯项目明年将增厚EPS = 5/4
    2000
    51%/4.88=0.026 元。
    盈利预测和投资建议
    我们假设公司主营业务保持10%左右的平稳增长，则2012、2013 年分别实现EPS0.34、0.37 元。明年主要看点在丁二烯和顺丁橡胶项目的投产。我们预计2012-2014 年EPS 分别为0.34 元、0.46 元、0.51 元，对应当前PE 25、19、17 倍，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示
    1、 化纤下游继续恶化，影响公司纺织化学品需求。
    2、 顺丁橡胶项目和丁二烯项目投产不达预期。