投资要点
    事件：
    公司公布2012年半年报：实现营业收入99.58亿元，同比下降10.39%；营业利润1.51亿元，同比下降55.96%，其中归属于母公司所有者净利润0.96亿元，同比下降67.52%。全面摊薄每股收益0.0478元，低于我们的预期；综合毛利率10.94%，同比上升0.02个百分点。
    其中，第二季度实现营业收入47.48亿元，同比下降16.51%；营业利润0.83 亿元，同比下降32.52%；归属于上市公司股东的净利润0.42亿元，同比下降59.62%；综合毛利率11.56%，同比上升0.7个百分点。
    点评：
    主营收入同比下滑10.39%，MPV较好，保价策略下轻卡、皮卡大幅跑输行业
    公司主营收入主要来自于本部轻卡与郑州日产皮卡、SUV与MPV。今年上半年公司轻卡、皮卡、SUV与MPV业务分别占其主营收入的33%、28%、27%。
    2012年上半年公司销售汽车14.9万辆，同比下降10.8%。其中销售轻卡9.5（含皮卡）万辆，同比下降20.7%，下降幅度高于轻卡行业-6.6%的下滑速度，市场占有率同比下滑1.7个百分点至10.3%。公司轻卡销量下滑幅度较大主因竞争策略调整。上半年公司采取稳住价格的手段进行销售。因此在其他厂商明显降价的形势下销售下滑较大。8月份开始公司将采取措施，调整售价以缩窄销量下滑幅度。 销售SUV 3867辆，同比下降27.2%，弱于行业32.0%的增速。销售MPV 2.5万辆，同比增长20.1%，好于行业4.3%的增速。SUV销量大幅低于行业水平主要因为公司产品为越野型SUV，而目前SUV市场销量较好的主要为城市型SUV；同时公司车型生命周期已经较长所致。 销售客车及底盘1.5万辆，同比增长24.6%，其中中轻客底保持行业排名第一; 销售微卡1.0万辆，同比增长9.9%，高于市场增幅4个百分点。 上半年在汽车整体市场低迷的压力下，公司主营业务受到不同程度影响。在公司收入占比较大的业务中，除郑州日产MPV表现亮眼外，轻卡、皮卡、SUV均跑输行业，呈负增长态势，致使公司主营收入下滑。
    未来看点：重卡行业复苏，郑州日产新车型引入。下调为“增持”投资评级公司主要利润来源东风康明斯盈利主要与下游重卡行业相关。我们认为在4万亿投资刺激下，10年与随后的11年重卡保有量增速大幅超出了货运量增速，透支了未来2~3年内的成长性需求。预计未来3年年销量均值约为65万辆，今年下半年重卡超预期可能性较小。而明年国四排放升级带来的提前购车与推迟的替换需求叠加有望形成未来几年内重卡销量的一个小高峰，预计增长25%左右。东风康明斯将受益于行业复苏与东风系重卡的较强竞争力。
    短途物流需求决定轻卡行业走势与宏观经济密切相关，预计未来3年轻卡同比增速在10%以内。本部轻卡业务受原材料价格影响较大。钢材需求不振、铁矿石产能过剩、价格较低将使得今年钢材价格大概率保持低位。天胶价格随着05年东南亚扩产胶园今年逐渐开割，下行压力仍比较大。预计今明两年原材料价格将保持低位，公司轻卡毛利率继续下滑可能性较小。 我们预计公司2012、2013、2014年全面摊薄每股收益分别为0.10、0.16、0.18元，按2012年8月21日的收盘价2.90元计算，对应动态市盈率为29、18和16倍。按照2012年6月30日的每股净资产3.04元计算，最新市净率为0.95倍。 我们判断，下半年重卡与工程机械行业景气难以回升，考虑去年下半年的低基数，康明斯利润下滑幅度将有所企稳，但公司盈利能力的根本性好转还有赖明年的重卡行业复苏。郑州日产也将逐步导入入城市型SUV的新车型，但短期内车型较老，轻卡业务拖累的情况较难有改观。下调对公司的投资评级至“增持”。 公司未来的主要看点在于：1）下游重卡行业的景气回升；2）郑州日产越野型SUV更新换代，中牟工厂建成后可能的城市型SUV投入。
    风险提示：重卡行业复苏低于预期，郑州日产新车型引入的短期不确定性