上半年主业低于预期，全年目标不变。主业上半年实现销售收入36,580.85 万元，同比增长10.13%，未达到年报中20%的增速目标，公司在中报中明确表示将进一步强化“上半年缺口下半年补，咬定全年目标不放松”。同时，公司发布董事会公告，任命李国权代为行使法定代表人职责，说明管理层更迭仍在过程中。
    公司具成长潜力。结合行业发展历程以及主要需求因素变化，食醋行业未来有望保持14%以上的增速，集中度将进一步提高。恒顺作为行业龙头，具有优秀的品牌价值、深厚的研发能力、稳定的基地市场，这是公司未来成长的有力保障。而管理层更替是公司变化的关键驱动因素。通过和海天味业的比较分析以及实地调研，我们认为恒顺在市场推广、产品定位以及费用率控制方面具有很大提升空间，是公司未来增长的潜力所在。
    主营稳健增长，地产有望剥离。按照公司规划的产能投放，我们预测公司主营的酱醋产品产量12-14 年分别达到19.98、21.97 和25.20 万吨。参考公司规划和历史规律、考虑未来品牌价值逐步推广、预计每1.5 年都会有一次提价。而费用率将随着公司逐步收缩及剥离地产业务而有较大幅度的降低，公司管理层在股东大会上再一次表示了剥离地产业务意愿，预计有望在2013 年完成。剥离地产后公司销售净利润率有望达到11%左右。
    看好公司长期投资价值，给予公司增持评级， 6 个月目标价20.3-21.5 元。按照2012 年-2014 年主业收入年均增速17.1%的预期，公司主业有望实现每股收益0.614、0.845 和1.142 元。2012 年不剥离地产的情况下，预计整体业务实现每股收益0.156 元。考虑到公司处于聚焦主业的拐点，以及业绩弹性，维持“增持”评级。
    风险提示：地产剥离进展低于预期；原料上涨超出预期。