1．事件
    公司发布2012 年半年报告，2012 年上半年公司实现营业收入14.67 亿元，同比增长38.59%；实现利润总额1.27 亿元，同比增长12.94%；归属于上市公司股东净利润1.04 亿元，同比增长4.36%，对应每股收益0.49 元。
    2．我们的分析与判断
    （一）、华尔泰并表带来营收快速增长
    公司上半年每股收益为0.49 元，基本符合我们的预期。
    华尔泰并表是带动公司营业收入在化工不景气环境下大幅增长的主要因素。当前华尔泰的主要产品是硝酸，由于采取加速折旧的方式，前期成本较高，对当前盈利的贡献较小；加上其他基础化工产品价格持续疲软，综合来看，华尔泰对公司利润影响甚微。
    母公司产品涵盖基础化工和精细化工产品两大类，从这两大类产品的盈利状况来看，精细化工产品安赛蜜、麦芽酚盈利和去年同期基本持平；基础化工方面，化工品价格持续下跌，但公司成本管理较好，加上有硝酸的新增产能，盈利好于去年同期。
    （二）、基础化工弱势下盈利增长，彰显出公司循环经济优势及出色的管理能力
    上半年公司盈利增长主要是基础化工业务所贡献。分产品来看，硝酸的毛利率为13.82%，比去年同期下跌了8.95 个百分点，一方面是硝酸价格的大幅下跌所致，另一方面是华尔泰硝酸并表的拖累；但当前的硝酸价格下，其他企业并处于盈亏平衡状态，而公司依然能保持盈利，凸显出公司出色的成本控制能力。三聚氰胺价格自去年来，一直处于下跌弱势中，公司毛利率却仍较去年同期上升了1.87 个百分点，达到18.38%。液氨、甲醛、碳铵等其他基础化工产品毛利率较去年同期也都有提升。
    精细化工方面，安赛蜜的价格有所下降，毛利率下滑了0.94 个百分点；但是今年安赛蜜的市场销售情况较好，特别是在食品安全整治力度加大的态势下，安赛蜜的需求有明显的提高，这有利于公司募投产能的消化。麦芽酚的盈利比较稳定，甲基毛利率提升较多，乙基毛利率稍有下降，但是总体上麦芽酚的毛利率依旧稳定在30%以上。
    （三）、规模扩张推动业绩稳步上升
    未来几年是公司产能快速扩张的年份，基础化工和精细化工产能均大幅提升。公司收购安徽华尔泰后，对华尔泰液氨、硝酸装置进行的检修，使得硝酸成本大幅下降，目前与公司成本相当，完全成本在1600 元/吨，盈利能力大幅改善。安徽华尔泰现拟投资建设“ 年产60 万吨硫磺制酸装置”、“年产3 万吨三聚氰胺项目”、“年产15 万吨硝酸项目”，建设期均为1 年，达产后预计贡献1.18 亿元。
    未来两年，公司硝酸的权益产能有望达到38 万吨，价格每上涨100 元/吨，将提升EPS0.15元，弹性优势相当明显。目前硝酸的价格处于底部区域，向上的概率更大。
    精细化工方面，安赛蜜募投的5000 吨产能，已于2012 年7 月份达产3000 吨，全年预计贡献1500 吨量，目前单吨毛利约7000 元。1 万吨双乙烯酮产能也于今年达产，单吨毛利3000元。
    3.投资建议
    公司未来发展的策略是做精做细精细化工产品，做大做强基础化工产业链。因此，基础化工主要进行规模化扩张，精细化工进行深耕化发展，并计划五年内精细化工营收做到10 个亿以上。公司自建和募投项目产能的陆续投产保证了盈利的不断提升，硝酸、三聚氰胺的价格弹
    性优势明显。我们预计公司12-13 年EPS 分别为1.05 元、1.37 元，对应目前股价PE 为14.5x、11.1x，给予谨慎推荐评级。