首期股权激励首次授予第一期行权期限为2012 年6 月21 日到2013 年6 月20 日：（1）行权价格为8.48 元；（2）合计行权人数79 人；（3）主要高管可行权情况：彭昕39 万（可行权11.7 万），张成80.6 万（可行权24.18 万），韩涛20.8 万（可行权6.24 万），其他核心业务及技术人员76 人共369.04 万（可行权110.7 万）。  行权价与目前股票价格差距较大，期权具有行权价值。目前股价18.30 元，与行权价8.48 元相差近10 元，期权价值对持有人具有吸引力，我们认为大部分持有人会选择行权。
    目前可行权数量总计152.83 万股，占流通股的1.01%，占总股本的0.43%。  引入专业分销商加强弱势区域，未来收入40%-60%的高增长可能性大。为加强弱势区域的渠道铺设，2011 年公司按一级代理商引入浙江金冠、安徽宝胜；今年又在湖北区域引入杰之行。我们认为，彭昕总裁是将安踏渠道发展模式部分复制到探路者上，随着专业分销商逐渐引进（2012 年会加强和宝胜其他区域合作），渠道数量保持高增速，公司未来三年收入有望保持高增长。  净利润增长需关注所得税率和费用率。（1）所得税率：2012 年所得税率是否能延续15%，需关注高新技术企业申请结果。（2） 销售费用率：去年销售费用率大幅下降5.6 个百分点对净利润贡献大，销售费用率下降的原因是公司对品牌内涵和宣传方式尚在规划中，故推迟广告投放和市场推广活动，我们预期今年会加大广告投入从而提升销售费用率。（3）管理费用率：第一、第二期股权激励的摊销会提高管理费用，但是随着公司的扩大， 规模化效应和成本控制会降低管理费用。因此，今年净利润增长需关注所得税率，以及管理带来的成本降低是否能抵消广告投入和期权摊销费用的增加。  维持对公司"谨慎推荐"评级。预计公司2012-2014 年收入分别为12.3、19.1、27.3 亿元，预计净利润分别为1.67、2.79、4.14 亿元，每股EPS 分别为0.48、0.80、1.19 元，当前股价对应PE 分别为38.2、22.8、15.4 倍。   公司目前估值在A 股品牌服饰类企业中最高，但户外行业未来几年仍是增速最快的子行业之一，公司作为龙头能超越行业表现，我们长期看好公司，但短期估值已经体现其高增速，维持对公司"谨慎推荐"评级。