投资要点 
    国内男裤第一品牌 
    九牧王享有“男裤专家”的美誉，男裤市占率第一；目前产品主要包括男裤、茄克、T 恤及衬衫等，其中男裤和茄克为核心产品，销售占比达到 69%左右。公司采取纵向一体化的经营模式，包含设计、生产、品牌推广和终端销售等核心环节。  
    渠道下沉保持适度外延扩张 
    截至2011年底共有3140家终端渠道，其中商场1673家，专卖店1467家。公司的专卖店在上市公司品牌中是最低的，提升空间巨大，是未来渠道拓展的重点；并且，公司在二、三线城市的覆盖率和密度都有较大增长空间，尤其是三线城市，多以街边店为主，符合九牧王渠道下沉的方向。预计2012年净增300－500家新店，主要集中在2、3季度。  
    内生增长是主要着力点 
    九牧王以男裤闻名，并逐渐向商务休闲茄克等上装产品拓展，目前上装及配饰占比52%左右，低于同行70－80%的水平；未来公司的茄克、T 恤、衬衣等上装的比重将逐年提升，这类高毛利和更换频次更快的产品有利于提升公司终端平效。公司近年通过店铺升级、VIP管理带动平效增长显著，预计2012 年平效增长有望在10－15%。  
    多品牌布局长远 
    公司已经收购了意大利高端男裤品牌VIGANO’中华区的总代理权、年轻休闲品牌 FUN 和电子商务品牌 Calliprimo。虽然短期内子品牌的业绩贡献不大，但公司的多品牌布局，有利于长远发展。  
    首次覆盖，给予“推荐”评级 
    我们看好目前稳定增长的中高端男装品牌，九牧王品牌经营稳健，渠道拓展空间和内生增长空间都较为明确。我们预计2012年、2013 年和2014年EPS分别为 1.17 元、1.38 元和 1.73 元，结合当前股价对应 PE分别为 22.7 倍、19.4倍和15.4倍，我们认为公司的合理估值区间在25－30倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：整体消费环境恶化导致平效降低以及渠道建设不及预期。