报告摘要： 皮革市场繁荣，业绩增长大幅超过预期。2011 年，公司实现营业收入18.56 亿元，同比增长82.03%，实现利润总额7.56 亿元，同比增长131.48%，归属于上市公司股东的净利润5.27 亿元，比上年度增长 110.07%，EPS 为0.94 元，盈利大大超过我们预期。公司业绩的增长主要归因于皮革消费市场繁荣，2011 年海宁本部市场客流量511 万人次，同比增长12.35%。佟二堡海宁皮革城客流量180 万人次，从而带动皮革城租金上涨，刺激收入及利润大幅增加。  商铺及配套物业租赁收入翻倍，贡献利润大。2011 年，公司商铺及配套物业租赁收入增长99.75%，主要是因为租金整体上涨及租赁面积增加。这项业务的增长为公司的收入和利润做出重要贡献，在营业收入中占比达到30%。  外拓连锁计划积极推进，成果显著。公司充分利用在皮装市场经营的品牌效应，在全国部分地区积极推进连锁扩张计划。目前，佟二堡海宁皮革城二期项目原辅料市场开业，裘皮皮装市场工程建设按计划推进；沭阳海宁皮革城盈利良好；新乡海宁皮革城完成招商并开业；成都海宁皮革城一期启动建设；北京海宁皮革城项目达成合作意向；开展了哈尔滨、乌鲁木齐等地项目考察调研并取得初步成果。  盈利预测和估值。我们略微上调公司的盈利预测，预计12-14 年的EPS 为1.21、1.60、2.08 元，按4 月17 日的公司收盘价26.30 元计算， 对应的市盈率分别为21.74 倍、16.44 倍、12.64 倍；按2012 年26 倍市盈率估值，未来6 个月的目标价格为31.5 元，维持"买入"评级。