11 年业绩符合预期 10 送10 股派5 元
    公司11 年实现收入45 亿，同比增长49%；净利润7.8 亿，同比增长58%，EPS1.80 元；其中四季度收入增长48%，净利润扭亏，基本符合我们和市场预期。10 送10 派5 元。
    省外市场快速扩张 下半年销售增速回落
    11 年公司省外市场销售额同比增长65%，占据总收入的四成。公司通过有序拓展省外市场，并大力开发竹叶青、玫瑰汾酒等品种，实现了总收入的快速增长。
    但是，公司11 年下半年收入和销售现金流增速分别为13%和23%，其中下半年省内销售基本持平。强化价格体系维护，减少发货量，公司正在从快速的铺市期，进入稳健的扩张期
    12 年前低后高 全年收入目标有望顺利实现
    受11 年基数和维护价格体系的影响，公司12 年收入增速或会前高后低。一季度收入增速或暂时下降到15-25%，但全年60 亿的目标仍有望顺利实现。另外，公司计划近3 年投资24 亿，建设6 万吨竹叶青和6 万吨汾酒项目，目标收入100 亿，显示管理层对中高端市场具有充分信心。
    收购少数股权 确保12 年业绩高增长
    公司通过单方面增发，将销售公司的持股比例从60%提升到90%，大幅减少利润流失，增厚业绩14%。通过这一措施，公司12 年利润增速将有望被锁定在50%以上，保证业绩增速的平滑。
    风险提示
    政府控制三公开支；一季度费用偏高，利润增速偏低二线白酒政策风险小 维持推荐
    我们预计公司12-14 年EPS 分别为2.80\4.02\5.28 元（包含收购少数股权而暂不考虑送股摊薄），同比增长55%\44%\31%。目前股价对应动态市盈率分别为24\17\13 倍。公司目前估值相对一线酒有一定溢价，但二线酒政策风险小，维持“推荐”评级。