◆公司发布2011 年年报，净利润同比增长19.0%，业绩符合市场预期公司 2011 年实现销售收入169 亿元，同比增长25.6%；实现利润总额13.3 亿元，同比增长32.5%；归属上市公司股东净利润11.8 亿元，同比增长37.4%；每股收益2.27 元，上年同期为1.65 元。业绩符合此前市场预期。
    分配预案：每10 股派送现金3.0 元（含税）。
    ◆大中客行业集中度提高，公司规模优势愈发明显，净利率创十年新高公司净利率从 2002 年开始呈现趋势性上升，10 年间从2002 年的3.88%逐步提升至6.98%。我们认为，推动公司净利率在过去十年趋势性上升的原因是：大中客行业呈现明显的集中度提高的趋势；而公司在这一市场集中度提高的过程中，行业龙头地位愈发突出，市场占有率已从2007 年的约20.9%提升至2011 年的28.9%，规模优势愈发明显。
    ◆大中客车运营的公益性增强，行业进入门槛提高，行业周期性弱化汽车行业产生周期性波动的主要原因是：1）下游需求波动变化；2）在行业景气高点，行业外的资本进入该行业追求超额收益，行业内的资本积极扩充产能。我们认为大中客行业在以上2 点都会使得其周期性弱化：1）公交、校车等公益性运营使得需求的波动减弱，在油价高企时甚至会有部分市民放弃私车选择公共交通而提升对客运交通的需求；2）2010 年10 月工信部发布《商用车生产企业及产品准入管理规则》，要求大中客行业的新进入者必须满足生产纲领5000 辆、投资最少15 亿元这两项要求，为行业外资本进入大中客行业树立了非常高的进入门槛。公司2011 加权净资产收益率达到创纪录的40.58%，虽然公司产能紧张，但行业产能并未出现大规模释放，因而我们认为公司的高ROE 存在一定的可持续性。
    ◆2012 年开门红，校车需求打开大中客行业增长空间
    2012 年1~2 月公司已累计销售客车6709 辆，同比增长22.6%，实现开门红。我们认为，国内至少需要30 万辆以上的校车保有量，每年更新需求在4~5 万辆以上，而2011 年中汽协统计的国内大中客销量为16.3 万辆，校车需求打开了大中客行业的增长空间。
    ◆首次给予“增持”评级，6 个月目标价30 元
    我们预计公司 2012 年的销量将达到5.4 万辆，同比增长16%，当前股价仅对应2012 年11.1 倍PE。我们给予公司“增持”评级，6 个月目标价30 元，对应2012 年13.8 倍PE。