11年净利润同增37.8%，符合市场预期：收入51.6亿，同比增长13.6%，净利润5.04亿，同比增37.8%；扣非后公司净利润同比增长38.4%。EPS 0.96元。每股经营性现金流1元。四季度收入、净利润为15.3亿、1.54亿，同比分别增长21%、25%，增速有所恢复。11年政府补助5,894万，大幅增加。 抗肿瘤、驱虫类用药驱动增长，国内制剂是亮点：医药工业收入25.6亿，同比增长13.7%。高毛利的抗肿瘤药、驱虫药收入为8亿、5亿，同比分别增长20%、26%；抗感染类收入5亿，受国内抗限政策影响，同比下降6%。心血管药毛利率下滑14个百分点。国内制剂收入9.3亿元，同比增长19%，在继续加大营销改革的背景下，有望延续增长态势。原料药收入16.1亿，同比增长11%，受制于产能问题，增速有所放缓。医药商业25.1亿，同比增长13.3%。
    成本核算方式变更导致费用率下降，小幅拉低毛利水平：公司期间费用率16.2%，下降3个百分点，主要原因在于成本核算方式改变，折旧摊销大幅减少，同比下降46%，导致管理费用率下降2个百分点。销售费用率下降0.7个百分点。而部分费用计入成本后也拉低了公司毛利水平，下降1个百分点。
    研发创新仍是核心驱动因素：公司研发投入持续增加，人源化单抗品种有望实现规模化生产，而在研的抗辐射药物值得关注。积极跟进一类新药HS-25项目在美国的新药临床试验和在中国的快速通道审评，力争获得临床批件。
    投资建议：目标价33元，增持。公司已步入合同定制的收获期，在产业升级的背景下成长动因强烈，发展前景看好。与辉瑞合资公司的设立将进一步催化公司的产业升级路径，我们预计公司12、13年EPS为1.28、1.62元，同比增长33%、27%，目标价33元，增持。