受生物药拖累，业绩低于预期：2011 年公司实现收入65.7 亿元，同比增长41%；净利润6.1 亿元，同比增长36%，每股收益1.18 元，低于我们年报前瞻1.38 元的预期；扣非后净利润5.3 亿元，同比增长21%，每股收益1.03 元。4季度单季公司实现收入18.1 亿元，同比增长41%；净利润8755 万元，同比下降31%，每股收益0.17 元。核心业务中药收入增长27%，营业利润率稳定在74.7%，业绩低于预期的主要原因是：①尿激酶原业务四季度通过GMP 认证，开始计提折旧、资产减值等，预计影响2000 多万净利润；②流感疫苗四季度开始销售，预计亏损2000 万左右；③四季度高管激励等管理费用项目同比增加。公司推出每10 股派7 元现金的利润分配预案。
    下调盈利预测，维持买入评级：2012 年尿激酶原开始四期临床，流感疫苗生产成本较高，生物制药2-3 年内亏损不可避免，打造生物药平台是公司战略性业务，新产品和人才引进都需进一步加大投入；同时三季度公司拟启动美国FDA 三期临床，下半年研发投入相应增加。我们下调公司2012-2013 年每股收益至1.40 元/1.75 元（原预测为1.60 元/2.06 元），预测2014 年每股收益2.14 元，同比增长18%/25%/22%（扣非后同比增长36%/25%/22%），对应预测市盈率为27/22/18 倍。需要强调的是，中成药业务平台从2010 年四季度进入良性发展，公司已经走出过往依靠单产品，迈入口服药和注射剂合力推动的产品群发展阶段，随着丹酚酸粉针逐步纳入地方医保，以复方丹参滴丸、养血清脑颗粒、丹酚酸粉针为核心的大产品群将带动工业收入增速保持在25%以上，同时复方丹参滴丸国际化进程稳步推进，公司股票是医药板块不可多得的投资品种，我们维持“买入”评级。
    有别于大众的认识：①市场可能担心复方丹参滴丸收入规模太大，公司后续增长乏力。我们认为2011 年丹滴收入加速增长，并不是简单的更换包装规格所致，而是公司长期学术和市场投入积累的结果；同时丹滴招标价格稳定，基层市场销量仍有上升空间。②市场可能担心生物制药拖累公司发展。我们认为从短期来看，生物制药的确对业绩贡献较小，但从长期来看，生物制药平台形成规模后将不断有新产品产出，支撑公司中长期增长。
    股价上涨催化剂：销售超预期。
    核心假定风险：主导产品销量低于预期；中药材价格持续上涨