报告摘要：
    本文核心要点：我们认为，2012 年医药行业政策方面仍然具有相当的不确定性：医保支付方式改革试点；新一轮药品招标采购；县医院试点公立医院改革，而天士力凭借前瞻性的创新投入，厚积薄发，占据了现代化中药创新的高点，也取得了在行业变革中有利的地位，我们预期公司受政策负面影响较小，甚至有望从行业变革中受益。我们小幅调高2011-2013 年的EPS 预测至1.33 元，1.55元和1.95 元（原先预测分别为1 .30 元，1.50 元，1.89 元）。调高评级从“增持-A”至“买入-A”，我们维持12 个月目标价50.0 元，目标价对应2012 年、2013 年PE 分别为32.3x 和25.6x.
    海外市场认证和国内基药市场发展打开复方丹参滴丸（丹滴）的成长空间。我们认为，公司对外进行海外主流市场认证，对内培育基层销售队伍的策略正在打开丹滴的成长空间。在此策略下，2008 年下半年丹滴的增速开始回升，2010年增速超过15%，2011 年增速有望达到25%。我们认为作为一个组分简单、疗效确切的品种，丹滴最终通过FDA 临床并实现全球销售的可能性较大。一旦进入全球市场，丹滴的目标空间将可能参照国际专利药的销售体量，达数十亿美元。目前FDA 三期临床仍在沟通方案阶段，但结果重于时间。
    中药现代化的一面旗帜，政策降价风险较小。丹滴通过FDAII 期认证作为十一五期间我国医药工业的主要成绩之一被写入医药工业十二五规划，反映出国家的高度重视。我们预期，在国家鼓励创新的政策导向下，丹滴在基本药物独家品种的价格调整、招标采购中将处于非常有利的地位，被降价的风险较小，相反，公司在招标过程中有望受益，利用医改推动全国基药价格统一，反倒可以把部分地区原先执行的偏低的价格给调整过来。
    二线产品受益新进医保效应快速增长，中药粉针新产品进入收获期。我们预计养血清脑颗粒2011 年增速达35%；水林佳是优质优价，预计2011 年增长30-40%；芪参益气滴丸，已解决了与丹滴的区别定位问题，预计2011 年增速在50%以上。中药粉针产品系列，我们预计益气复脉2011 年销售收入过亿，新产品丹参多酚酸开始销售，公司今年有望进一步理顺中药粉针的销售体系，2012 年销售收入有望快速增长。生物药新产品还处于市场导入初期。
    行业优胜劣汰的背景下，公司的资源集聚效应开始显现。公司2011 年11 月收购辽宁仙鹤制药的背景即是对方股东无力进行新版GMP 改造。我们认为行业政策正在加速挤出经营不善的公司，公司具有较强的创新能力和政府公关能力，现在已是现代化中药的先行者，未来将成为行业变革过程中的整合者。
    风险提示：公司同时开展医药商业业务，存在对资金需求较大的风险；复方丹参滴丸因基数较大增速不达预期的风险；新产品推广不达预期的风险。