葛洲坝公告 2011 年收入465.4 亿人民币，同比增长27.2%，归属母公司股东净利润15.5 亿人民币，同比仅小幅增长12.6%，低于我们的预期。公司未来股价刺激因素在于集团资产注入预期和国内水利水电建设行业基本面的改善。预计2012 年公司工程承包业务的宏观调控压力仍将持续，收入增速仍可能放缓；部分国际工程的税收优惠政策能否延续对公司业绩带来一定不确定性；水泥价格回落的可能性大，年内料对公司业绩带来负面影响；水力发电类业务则可能较2011 年反弹。我们将目标价格下调至7.89元，评级下调至持有。
    支撑评级的要点
    公司业务综合毛利率为13.8%，比去年同期降低0.4 个百分点，施工类业务及民爆类业务毛利率下滑是主要原因，另干旱原因导致水力发电类业务毛利率同比大幅度下滑。
    在毛利率下滑的同时，公司主要通过费用控制促利润增长，2011 年销售费用率较去年同期持平，管理费用率较去年同期降低了0.4 个百分点。
    2011 年，公司新签合同725.3 亿元，同比增长30.43%。其中：国内工程签约417.09 亿元，同比增长26.14%；国际工程签约308.21 亿元，同比增长36.71%。2011 年公司非水电合同签约同比增长27.6%，占签约总额的56.22%，水电合同占比较2010 年小幅上升。
    评级面临的主要风险
    宏观经济持续紧缩的影响、水利水电订单释放低于预期的风险。
    估值
    调整后公司2012-2013 年每股收益预测为0.526 与0.647 元，14 年每股收益预测为0.759 元人民币，基于15 倍12 年市盈率，我们下调目标价至7.89 元，鉴于估值压力，下调评级至持有。