2011年酒店业务收入增长10%，南山景区收入增长16%；因实施门票分成，2011年利润下降48%至9758万元，EPS 0.42元（预期内）；拟10派2元。今年利润增长点：资产置换带来利润增厚约884万元，南山景区增长10-15%。预计12-14EPS 0.49、0.53、0.56元，给予"中性"评级。
    1. 权益利润9758万元，下降48%，南山景区门票分成是主因
    2011年公司实现收入25.4 亿元，权益利润9758万元，分别增长10.23%、下降47.85%；EPS 0.42元。拟10派2元。
    公司业绩大幅下降，主要缘于南山景区门票分成的实施。若不实施门票分成，2011年权益利润约2.06亿元，同比增长9.8%，即：门票分成影响权益利润1.08亿元（分出去了1.87亿元）。
    2011年酒店业务收入4.46亿元，增长9.9%；毛利率85.4%，提升0.47个百分点，税前利润增长约15%。
    南山景区总收入4.9亿元，增长16.4%，扣除门票分成，公司实际收入3.03亿元；景区运营成本3536万元，增长17.8%。由于门票分成的实施，南山景区贡献权益利润3770万元，下降71%。
    2. 预计2012-2014EPS 0.49、0.53、0.56元，给予"中性"评级2012年业绩两个增长点： 
    （1）2012年2月，公司与首旅集团进行资产置换，置入三家酒店管理公司（首旅建国75%股权、首旅酒店管理公司100%股权、欣燕都酒店管理公司100%股权），集团承诺该三家公司2012-2014实现净利润不低于1584、1676、1782万元；而置出资产北展分公司2011年净利润仅1011万元。我们预计资产置换可增加2012年净利润884万元。
    （2）南山景区游客仍有望实现10%的增长，权益利润增长10-15%。
    （3）酒店业务则存在一定的不确定性，因为酒店业务与经济关联度较高。
    我们预计2012-2014年公司权益利润分别为1.13、1.22、1.30亿元，对应EPS分别为0.49、0.53、0.56元。目前股价对应12PE为30倍，估值水平处于行业合理区间；虽然主业未来三年增长有限，但鉴于后续有资本运作的可能性，以及南山景区理论上存在门票提价的可能性，给予"中性"评级。