事 项  
    我们12 月27 日参加了贵州茅台的股东大会，结合经销商大会了解到的信息， 形成调研观点  
    主要观点  
    1. 公司重点打造直营专卖店系统：公司重点提出了建设直营专卖店的规划， 在未来的发展中，直营店的比例要达到10-20%，目前有1000 多家专卖店， 即茅台直营店的数量要达到200 家左右，规划2012 年在10 个省会城市建设30 余家直营店，我们认为直营店的配额可能是新增销量，市场总体还是以经销商运做为主，与现有经销商不冲突。但直营店有助于茅台回收渠道利润，增厚公司业绩，帮助公司稳定市场价格，利于公司长远发展。  
    2. 淡化茅台系列产品，维护公司高端品牌形象：公司规划停止38°茅台酒的生产，今明两年要退出茅台液和茅台醇的运作，同时规划到十二五末带有茅台字样的系列产品都要退出市场，并且退出茅台啤酒和茅台葡萄酒的运作。我们认为目前茅台酒和茅台系列酒的终端价差已经拉开到1500 元左右，且茅台系列酒的运作一直不温不火，销售额占比不足10%，退出茅台字样系列酒的运作是为保护茅台品牌的高端形象的必要举措，有利于茅台品牌形象的树立和发展。  
    3. 全面规划系列酒运作，汉酱成为新亮点：公司在退出茅台系列酒运作的同时，重点规划非茅台系列酒汉酱的运作，并计划明年推出仁酒，总经理刘自力出身习酒，对系列酒的运作不同与以往的思路，汉酱酒运作近半年的时间，全年销售490 多吨，收入达4.88 亿，明年规划增长翻一倍；不同于以往的营销模式，汉酱80%为新经销商，采取扁平化的策略，对于汉酱以及其他系列酒的运作我们认为茅台只有按全新的组织和渠道运作才有机会，现在看来茅台正在往这条路上发展，未来汉酱和仁酒可能会是茅台系列酒的新亮点。  
    4. 提价时间点的不确定性，销量保持稳定增长：从调研反馈的信息来看，茅台对终端价格的上涨过快表示担忧，同时因为政治性因素比较大，提价时间点存在诸多不确定性因素，还需耐心等待；公司再一次强调到十二五末茅台酒的产能要达到42000 吨，系列酒达到6 万吨，同时表示明年股份公司业绩将会继续保持两位数以上的增长，我们判断，茅台酒目前主要的增长逻辑是提价和放量，明年销量方面的增长将维持在15%左右。  
    5. 盈利预测与投资评级：由于四季度预期调价落空，我们下调公司11 年盈利预测至7.85 元，维持12-13 年12.22 元和15.46 元不变，对应PE 分别为26、17 和13 倍 ，维持"强烈推荐"评级。   
    风险提示  1. 政府行为对高档白酒消费的限制。  2. 通胀背景下对企业产品提价的持续抑制