核心观点
　　3Q26火电盈利探底，板块业绩低点或已过去。3Q26火电样本公司营收合计同比3.6%，归母净利润合计同比-74.5%、环比-54.0%，经营现金流合计同比-18.2%；毛利率同比-9.0pct至9.9%，净利率同比-8.0pct至3.4%。30家样本公司中仅3家归母净利润同比改善，27家下滑。三季度盈利回落主要源于煤价同比上涨大幅推高燃料成本；电价端，尽管部分地区现货及月度电价已出现明显上涨，但受制于年度长协电价锁定及新能源入市，整体结算电价仅小幅上涨，难以弥补煤价大涨带来的单位燃料成本上升，煤电价差收窄，度电盈利空间被显著压缩。业绩分化则与电价区域涨幅差异、电量结构差异有关。展望2027年，我们预计火电板块有望随年度长协电价上行迎来盈利修复。若市场煤价在2027年度长协签约窗口期仍维持较高水平，叠加部分沿海地区月度及现货电价已先行回升，2027年年度长协电价有望实现较为明显的同比上涨，为火电盈利修复奠定基础。
　　3Q26核电业绩修复向好，水电、新能源承压。3Q26核电样本公司营收同比+3.7%，归母净利润同比+33.4%，经营性现金流同比+52.0%。展望2027年，我们预计核电有望延续盈利回升态势：1）新机组陆续投产为发电量增长提供增量支撑；2）沿海地区市场化交易电价有望回升，在核燃料成本相对稳定的背景下带动度电盈利修复，叠加核电机制电价政策有望向更多省份推广，进一步增强板块收益稳定性。3Q26水电样本公司营收同比-2.8%，归母净利润同比-13.5%，经营现金流同比-7.9%。7家样本公司中，华能水电、川投能源、电投水电3家业绩同比提升，其余包括长江电力的4家业绩同比下降。展望2027年，我们预计厄尔尼诺次年来水有望偏丰，为水电利用小时数及发电量增长提供支撑；考虑到水电边际发电成本低、固定成本占比高，在电价与消纳条件稳定的前提下，电量增量有望充分转化为利润弹性；若财务费用节约趋势延续，板块盈利将进一步增厚。3Q26新能源样本公司营收同比+2.3%，归母净利润同比-31.6%、环比-34.1%。预计2027年新能源消纳及市场化电价压力仍将制约运营商盈利，板块业绩全面修复尚需时间。
　　投资建议与投资标的
　　投资建议：看好公用事业板块。我们认为：1）全球秩序重构及地缘冲突加剧背景下，全球能源价格中枢上移，我国电价及天然气价有望逐步进入新一轮上行周期；2）市场风险偏好及国内无风险利率双双下行背景下，公用事业作为重要防御性实物资产有望吸引增量资金配置。
　　火电：2026年我国各省份煤电容量电价补偿比例持续提升，叠加现货市场在全国范围内全面铺开，火电将逐步从基荷电源向调节性电源转变，其商业模式改善已初见端倪。2027年年度长协电价有望回升，随电价进入新一轮上行周期，未来火电行业分红能力及分红意愿均有望持续提升。推荐标的：国电电力(600795，买入)、广州发展(600098，买入)、华电国际(600027，买入)、华能国际(600011，买入)、建投能源(000600，买入)、皖能电力(000543，买入)；相关标的：宝新能源(000690，未评级)、粤电力A(000539，未评级)。
　　水电：商业模式简单且优秀，度电成本在所有电源中处于最低水平，建议逢低布局优质流域的大水电，相关标的：长江电力(600900，买入)、川投能源(600674，买入)、国投电力(600886，未评级)、桂冠电力(600236，未评级)。
　　燃气：地缘冲突背景下天然气价格中枢或将超出市场预期，国内上游气源资产有望受益，相关标的：首华燃气(300483，买入)、新天然气(603393，买入)。
　　核电：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行压力最大的时间节点已过，相关标的：中国广核(003816，未评级)、中国核电(601985，未评级)。
　　风光：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的行业龙头公司，相关标的：龙源电力(001289，买入)。
　　风险提示：弃风弃光率大幅提升，煤炭价格大幅上涨，市场电价低于预期等。