展望11月，政策利率换锚临近，资金面仍有支撑，中枢有望进一步下移。隔夜利率成为新的政策锚，叠加季度缴税消退和央行工具到期减少，我们认为DR001中枢有望向1.2%—1.3%移动，但政府债缴款和银行负债滚续仍可能带来时点扰动。
　　回顾10月，央行主动引导资金利率中枢下移，月末的边际收敛更多体现为非银压力。节后，央行在回收跨季资金的同时超量续作中期工具，银行融出随之恢复，月中在资金已松的情况下继续增加投放，推动利率进一步下探。下旬匿名资金提价、MLF缩量续作，体现出央行对宽松预期和杠杆风险的关注，但税期、跨月压力上升后，央行仍加大短期对冲，延续呵护态度。
　　隔夜定价与工具报价调整，有望引导资金成本下行。隔夜逆回购调整为固定利率、数量招标，有望为DR001提供明确参照，且可以更加有效的传递央行态度。七天逆回购改为多重价位中标后，银行可根据需求和替代融资成本报价。若一级交易商头寸充裕、对较高成本央行资金依赖下降，七天逆回购债表利率有望先行回落，再带动买断式逆回购和MLF边际中标利率逐步下调。
　　 11月扰动主要来自政府债供给、存单到期与信贷投放。预计政府债净融资约1.62万亿元，较10月增加，增量主要来自地方债；若缴款集中而财政支出回流偏慢，银行备付压力可能上升。存单到期增加，也可能促使银行提前保留头寸。历史上11月信贷投放通常高于10月，若稳增长项目融资进度加快，也会增加银行资金安排需求。
　　季度缴税消退和央行工具到期减少，有助于缓冲供给压力。11月税收压力通常低于10月，MLF与买断式逆回购到期合计1.8万亿元，续作压力下降。每日开展隔夜逆回购，也有助于稳定银行短期融资预期，月中仍需关注税期与买断式逆回购到期的对冲节奏。下周政府债净缴款与存单到期均明显回落，跨月备付需求消退，有望推动银行融出和非银融资条件先行修复。
　　存单月初有望随资金面修复，不排除在供需配合下向1.40%以下下探的可能性。本周发行放量与跨月资金收敛推动存单收益率小幅回升。若同业活期收益率随新政策锚下移，R001有望向1.30%左右回落，非银融资成本下降，存单相对活期的吸引力也将增强。虽然全月到期增加，但前期稳定负债积累和央行资金支持能够形成缓冲。若发行平稳、货基与理财买盘增强，一年期存单有望突破前期低位。
　　风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期