基本面端，格局持续改善，大浪淘沙真金已现。我们坚定认为，本轮自2023年初以来的餐饮行业复苏，其幅度由需求决定，节奏由供给决定。2026年行业Beta逐步企稳，头部品牌alpha正在显现。
　　开店维度，供给持续出清，格局改善继续利好头部。整体行业终端门店总数同比减少约10%，同时核心赛道top10品牌市占率同比不降反升，百胜中国/海底捞/古茗/蜜雪集团等年初至今仍同比净开店。
　　客单价维度，核心赛道客单价整体企稳或上行。核心赛道如咖啡/奶茶/火锅/披萨/炸鸡汉堡等近3个季度中高客单价门店数占比显著提升。自23年末至25年初历经1年多的价格内卷后，消费者正重回理性。
　　品牌同店维度，头部品牌数据喜人，韧性尽显。26H1肯德基同店/海底捞翻台率同比为正，高基数下26H1古茗单店同比正增长，均显著优于同业，头部品牌alpha正持续显现。
　　资本市场端，资金面+情绪面共同扰动，估值已位于历史底部。
　　估值视角，当前多数餐饮标的如海底捞/百胜中国等PE估值位于不足5%历史分位数的水平。同时，2019-2025年海底捞/百胜中国实际的利润CAGR分别约10%/7%，2026H1利润同比继续维持增长，无惧外部环境的冲击及变化，韧性尽显。
　　ROE视角，头部餐饮标的ROE持续维持双位数水平，在全行业中领先。海底捞/百胜中国/特海国际2025年ROE分别为40%/17%/10%，领先的净资产收益率主要源于优异的资产周转率。
　　现金流视角，头部餐饮品牌现金流充沛，股东回报可期。海底捞/百胜中国2025年经营性现金流净额分别为归母净利润的1.4x/1.6x，在需求复苏偏缓净开店相对克制的当下，头部餐饮企业具备极强的股东回报潜力。
　　行业判断上，我们预计格局改善仍将持续，「餐」比拼人才团队，「饮」完善供应链。头尾部品牌核心竞争力日益悬殊，格局改善大趋势已不可逆，未来3年的竞争主要集中于头部品牌之间。
　　 「餐」部分，人才及团队将成为未来数年的胜负手。多数餐类赛道已于过往数年完成了供应链建设，“从网红到长红”逐步成为当前头部餐饮品牌必须迈过的槛。延展营业品类或营业时间的平台化能力及持续精进门店模型的精细化能力将成为未来数年的竞争重点，其背后的支撑力源于一支高质量的管理运营团队，相关人才梯队的建立无法一蹴而就，需时间积累磨合。
　　 「饮」部分，“真鲜纯”供应链将成为竞争主战场。饮类赛道仍处于餐类赛道的上一阶段，当前正经历供应链端的“真鲜纯”变革，供应链的禀赋积淀最终会在产品的质价比中呈现。与此同时，咖啡与奶茶的融合仍在持续，结合当前行业格局，我们预计明后年奶茶的竞争重心将继续聚焦由“真鲜纯”供应链带来的质价比，咖啡竞争重心将不再是低价而是品牌心智。
　　投资策略上，顺人性，找韧性，兼顾确定性。
　　行业判断，顺人性。延展品类/时间或“真鲜纯”品类绝不只是一时之兴，而是顺人性的长期需求，行业供给理当顺势匹配。长期需求趋势背书下，赛道业绩增速的延续性得以支撑，长期估值锚有望逐步抬升。当前已提前储备相关能力的品牌有：百胜中国/海底捞/古茗/蜜雪集团等。
　　标的选择，找韧性。近2年各品牌数据分化，仅最头部的餐饮企业实现了持续的增长。韧性背后是数年对人才团队及供应链的禀赋积累，如海底捞自2015年便开启英才计划，持续给予985/211高校毕业生学历补贴；百胜中国几乎每年在供应链端投入1-2亿美元；古茗自2013年已开始自配送模式等。当前已展现困境韧性的品牌有：百胜中国/海底捞/古茗/特海国际等。
　　股东回报，寻确定性。头部餐饮品牌现金流充沛，具备极强的股东回报潜力。多数餐饮企业实控人持股比例较大，具备较强的分红意愿，部分品牌给予清晰的分红承诺，建议重点关注：百胜中国/海底捞/古茗/绿茶集团等。
　　风险提示：宏观经济下行风险、行业竞争加剧风险、数据统计偏差风险等。