投资要点：
　　公司发布2026年三季报，业绩略低于预期。26Q1-3公司实现营业收入161.97亿元（yoy+2.07%），归母净利润为8.76亿元（yoy+29.74%），扣非后归母净利润为7.24亿元（yoy+9.23%），毛利率14.05%（yoy+1.91pct），净利率5.62%（yoy+1.27pct），业绩略低于预期。其中26Q3公司实现营业收入为44.82亿元（yoy+0.29%，QoQ-20.15%），归母净利润为1.67亿元（yoy+2.13%，QoQ-58.60%），扣非后归母净利润为1.16亿元（yoy-31.18%，QoQ-67.16%），毛利率13.18%（yoy+0.68pct，QoQ-3.48pct），净利率3.95%（yoy+0.19pct，QoQ-3.55pct）。预计26Q3公司归母净利润同比增长的主要原因为：70万吨合成氨项目的投产，磷酸铁量价利齐升，但受累于26Q3原料硫磺价格同比上涨以及雷波磷矿的停产；环比下滑的主要原因为：合成氨、尿素、联碱盈利下滑，原料硫磺价格环比提升，磷肥盈利下降，雷波磷矿停产，外采成本增加。
　　受8月中旬以来硫磺价格快速下跌的影响，下游延迟采购，Q3复合肥整体销量同环比下滑，合成氨项目盈利受价格下跌的拖累，未来公司进一步布局钾肥资源。26Q3无高盈利的磷肥出口业务，同时自8月中旬以来，硫磺价格的下跌带动磷酸一铵及复合肥价格下滑，预计下游推迟拿货导致26Q3公司复合肥销量同比下降。目前下游经销商库存水平低于往年，有利于后续冬储及明年的春耕备货。上游原材料波动频繁，中小企业经营承压、落后产能加速出清，2025年复合肥行业CR10达47.3%，行业集中度进一步提升。同时公司进一步完善产业链一体化建设：1）氮肥：1H26年应城70万吨合成氨改扩建项目稳定运行，配套100万吨复合肥等项目陆续建成投运，氮肥原料自给率大幅提升，受合成氨和尿素价格环比下行影响，项目盈利环比下行。2）钾肥：公司全资子公司应城市新都化工有限责任公司（持股25%）与藏格矿业的全资孙公司Zangge Mining International Pte. Ltd.（持股75%）拟通过境外合资平台，以约1.71亿美元价格（不含交易税费）收购Kanga Potash92%股权；KP公司拥有刚果共和国的Kanga采矿权证及Loango探矿权证，Kanga矿区控制+推断氯化钾资源量约19.89亿吨，平均品位16.73%；目前，正在办理境内ODI审批手续。
　　7月以来雷波地区受环保专项督查管控，公司阿居洛呷磷矿暂停建设和生产，磷酸铁业务量利齐升，黄磷、纯碱价格及盈利环比略承压。7月以来四川雷波区域矿山全面停采停运，公司阿居洛呷磷矿暂停建设和工程矿的生产，磷矿石自供部分改为从云贵采买，运费加成本提升影响盈利。公司现有5万吨磷酸铁产能，根据百川盈孚，26Q3磷酸铁市场均价为1.56万元/吨（YoY+49%，QoQ+15%），且10月26日价格进一步上涨至1.63万元/吨。公司磷酸铁价格和盈利持续上行，公司的铁法工艺在产品品质和成本上具备一定优势，15万吨新建产能顺利推进中。公司黄磷、纯碱价格和盈利环比承压，根据百川盈孚，26Q3黄磷、轻质纯碱的均价分别为26990/984元/吨，环比分别变化-11%/-12%，预计磷矿自供量下降亦导致公司黄磷盈利承压。
　　千万吨级磷矿设计产能建设支撑公司中长期盈利，湿法、热法双线并举提高公司磷产业链发展韧性。公司依托5.49亿吨磷矿石资源储量及1090万吨/年磷矿采矿设计产能，布局湿法磷酸、热法磷酸两条技术路线。1）公司加快磷矿资源开发，全力推进阿居洛呷磷矿290万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程以及参股49%的二坝磷矿50万吨采矿工程改建项目；牛牛寨西段磷矿于2026年4月取得400万吨/年采矿许可证，夯实公司磷矿资源储备。上述项目投产后，将保障公司生产所需磷矿石的高度自给，强化磷产业链成本优势。2）湿法磷酸：公司拥有80万吨湿法磷酸产能，公司打造了“磷矿—湿法磷酸—精制磷酸/工业一铵—磷酸铁/磷复肥”的磷酸分级利用产业链，实现磷资源的高效高值利用。3）公司重点推进热法磷酸产线建设，包括荆州7万吨热法磷酸项目、宜城15万吨（热法）食品级精制磷酸及15万吨纯铁法磷酸铁等项目，投产后将打通“磷矿—黄磷—热法磷酸—磷酸铁”产业链。这些都将成为公司后续发展的引擎。
　　投资分析意见：公司作为产业链一体化的国内复合肥主流企业，向上布局磷矿和合成氨，向下布局精制磷酸等磷矿分级利用项目、热法磷酸项目，开启新的成长。由于雷波地区磷矿的停产叠加原料硫磺价格大涨，我们下调公司2026-2028年归母净利润预测为10.51、13.84、17.65亿元（原为12.76、15.73、19.65亿元），对应当前PE为12X、9X、7X，低于可比公司27年PE均值10.3x，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨；产品价格大幅下行；在建项目进展不及预期。