公司发布26年三季报，单Q3实现收入/归母净利润分别44.4/9.6亿元，同比-37.7%/-48.3%。业绩低于预期，主要系行业需求承压叠加公司深度去库存。Q3合同负债减少，渠道回款意愿仍偏弱。后续关注公司风险事件落地和库存去化结束的信号。
　　 Q3业绩低于预期，现金流改善但渠道回款意愿仍偏弱。2026年前三季度公司实现营收/归母净利润328.6/97.1亿元，同比+7.2%/+50.0%；单Q3分别44.4/9.6亿元，同比-37.7%/-48.3%，业绩低于预期，市场仍在去化前期库存。现金流方面，Q3销售收现72.1亿元，同比+0.9%，主要系应收款项融资金额下降、票据政策力度减少；经营活动现金流净额22.0亿元，上年同期为-28.9亿元，现金流改善。Q3末合同负债89.3亿元，同比-3.7%，较H1末减少15.1亿元，渠道回款意愿仍偏弱；其他流动负债（监管商品）238.0亿元，较H1末减少6.0亿元，平台公司货物去化缓慢。
　　费用率抬升，盈利能力承压。单Q3毛利率/销售净利率分别77.3%/21.9%，同比+8.7/-4.8pct；税金及附加/销售/管理费用率分别14.7%/33.2%/11.2%，同比-3.1/+15.9/+3.0pct。投入固定但收入下滑抬升费用率，税金率恢复正常水平。
　　投资建议：业绩承压价格相对稳健，等待风险充分释放与动销验证。Q3业绩低于预期，主要系行业需求承压叠加公司深度去库存。双节动销反馈基本与行业下滑幅度相当，价格表现好于往年，说明五粮液渠道供需基本平衡。当前主要消化瓶储酒部分，预计2027年底可调整到位，后续关注公司监管风险落地和库存去化结束的信号。我们下调26-28年每股收益至2.96元、3.21元、3.48元，当前对应2026年26倍PE，给予“增持”投资评级，后续等待风险充分释放，并持续验证动销改善情况。
　　风险提示：需求恢复不及预期、批价修复受阻、库存消化偏慢、费投效率不及预期等