核心观点：年中至今权益市场明显降温，回撤空间已近历史可比区间，市场处于政策底向市场底过渡的博弈窗口。6月末“兴登堡预兆”信号集中触发后，周线、日线、月线先后给出谨慎信号，A股走势偏弱。外部压力有三方面：海外长端利率高位运行，约束风险偏好；韩股杠杆参与度高，拖慢筹码出清；Meta出租冗余算力、Anthropic ARR增速放缓、CoreWeave信用利差走阔，市场对AI叙事裂痕有所定价。当前海外主要资产整体映射“类滞胀”交易。国内方面，创业板回撤已接近2015年、2022年首跌幅度，叠加ETF逆势净流入、两融与成交降温、政策底逐步确认，短期或低位震荡整固为主，静待催化。年末科技板块如有反弹修复可进一步切换至银行和红利。对于银行板块，其4%左右股息率相较10年期国债利率仍有配置价值。同时，中债依旧是阻力较小方向，政策利率择机“换锚”叠加宽松流动性，股债跷跷板回摆窗口可增配TL。
　　维度Ⅰ：对比2015年与2022年：本轮超跌程度已相当
　　2015年6-9月，创业板最大回撤55%，低位震荡两周后反弹52%，催化来自养老金入市新政、降准降息、清理场外配资及美联储加息开启时点延后。2021年12月-2022年4月，创业板回撤39.5%，随后两个半月反弹约32%，催化来自政治局会议、复工复产和碳酸锂价格企稳。两轮反弹的高点均落在前期跌幅一半附近。复盘2015年及2021年两轮牛市，首跌均在回吐前期涨幅60%—65%时见底。本轮创业板回吐比例一度触及63%，且绝对点位最大回撤超过43%，进入历史可比阶段底部区间。
　　维度Ⅱ：资金面上大资金逆势托举
　　10月1日-23日，国内主要宽基ETF合计净流入约2500亿元，其中沪深300ETF净流入1052亿元，创业板和科创50相关ETF分别净流入455亿元和434亿元，力度与7月下旬相当，增量资金的逆势承接特征明显。中期来看，对于当前点位不必悲观。
　　维度Ⅲ：情绪面多项指标已降至一年低位
　　至10月23日，创业板/中证红利比值由6月末的0.86降至0.48，权益内部风格有望进一步均衡。股债性价比方面，沪深300股权溢价为6.16%，股债性价比偏向股债均衡。交易情绪方面，10月下旬，两市成交额触及1.43万亿元低位，较6月高点3.6万亿元下降超过60%。创业板、科创50换手率低至1.84%和0.89%，均为近一年低点。杠杆方面，两融余额一度触及2.46万亿元，较高点回落近20%；平均担保比例250%，接近2025年4月关税冲击时的240%。中证1000、沪深300期权隐含波动率升至31和21，接近3月流动性冲击低点，但仍低于7月下旬第一轮情绪释放时水平。综合看，情绪面多项指标已降至一年低位。
　　维度Ⅳ：政策面企稳信号逐步显现
　　金融街论坛释放积极信号。央行设立应对非银机构大额赎回的流动性支持工具，有助于降低“赎回—抛售”负循环的尾部风险；扩大常备借贷便利SLF的适用机构范围，并研究择机将隔夜回购利率转为主要政策利率。证监会提出巩固稳市机制、加强政策工具储备，注册首批18只主动ETF。推动健全长周期考核机制、扩大中长期资金入市。
　　维度Ⅴ：日历效应显示11月权益资产整体偏强
　　2018—2025年，6个主要宽基指数11月均收涨，且中证红利、中证1000和万得全A的上涨概率均为75%。创业板11月、12月的平均涨幅分别为0.9%和1.2%。当前美债利率阶段回落有望稳定流动性预期，我们建议静待增量催化落地，在股债之间、权益内部均衡配置，承接11月往后的跨年布局。短期可博弈科技板块修复机会，中期来看红利仍然占优。
　　风险提示：海外加息超预期、地缘冲突升级、AI资本开支因素