核心观点
　　9月社零总额增速回升，假期错位、以旧换新、天气改善共同支撑。1)据国家统计局，前三季度社会消费商品和服务零售总额增长2.6%，其中服务零售额增长5.0%、商品零售额增长1.0%；1-9月社零总额37.00万亿元/+1.1%，其中9月社零总额同比+1.1%、较8月+0.4%回升0.7pct，除汽车外的社零总额增长3.9%、较8月提升1.4pct，汽车仍是主要拖累。9月社零同比增速回升主要系中秋假期错位、9月底以旧换新资金全部下达与天气改善后线下消费常态化共同支撑。2)按消费类型，9月商品零售同比增长1.0%、环比+0.7pct，餐饮收入同比增长2.1%、环比+1.0pct，二者均较8月回升。3)9月网上商品零售额增速0.1%、环比-2.1pct，低于商品零售额增速0.9pct；网上服务零售额增速8.3%、环比+3.5pct，延续回升；1-9月网上商品零售额中吃类/穿类/用类分别+15.8/3.4/0.8%，即时零售交易额保持两位数增长。4)9月限额以上企业消费品零售额增速-2.1%、较8月-3.7%降幅收窄1.6pct，仍弱于整体社零；其中1-9月便利店/超市/专业店/百货店/专卖店增速分别为+5.2/+4.1/-2.2/-2.9/-10.3%，超市增速较1-8月加快0.3pct，限额以上仓储会员店、无人值守商店零售额同比增速均超过25%，购物中心零售额增长超过10%。
　　手机新品集中发布带动通讯器材高增，必选稳中有升、可选消费边际改善。1)必选消费普遍提速：烟酒13.8%、粮油食品6.7%、饮料5.0%、中西药品5.0%，均较8月回升，其中粮油食品较4.0%8提速月2.7pct。2)高频可选全面回暖：服装1.2%由负转正（8月-0.5%），日用品4.1%、文化办公用品7.9%、化妆品5.4%较8月分别提升2.3/2.1/0.5pct。3)低频可选降幅收窄：通讯器材31.1%、环比+3.8pct；家电音像1.9%、较8月2.3%小幅回落但维持正增长；金银珠宝-9.6%、家具-3.0%、体育娱乐用品-1.1%、建筑装潢材料-9.2%、石油及制品-0.8%降幅均较8月明显收窄；汽车-21.2%、降幅较8月-18.5%进一步扩大，仍是社零最大拖累项。
　　 Q4日历效应下百货商超易跑出超额，关注政策与新业态催化。1)日历效应：2016-25Q4 CS一般零售7次跑赢沪深300，Q4涨幅均值8.14%居30个CS一级行业首位；中央商场、供销大集、南京新百等区域头部百货商超Q4弹性突出。2)归因以外部催化为主、内生为辅：Q4为促消费政策密集发布窗口（如2025Q4福建区域政策带动东百集团最高涨幅302%），叠加国庆、双十一等旺季及新零售等主题催化；内生层面如2024Q4超市调改带动中百集团、永辉超市大涨。3)现状：多数百货商超受线上分流、即时零售替代等影响营收利润下台阶，CS一般零售2026年预测PE达26.9倍印证整体盈利尚未恢复；基于股息率角度，大商股份、富森美、爱施德、重百集团、小商品城股息率居前。我们期待新鲜零食、硬折扣、履约节点化等新业态加速渗透，及零售业创新提升试点城市、县域消费刺激等政策落地带来边际机会。
　　投资建议与投资标的
　　投资建议：扩内需政策加快推进，下沉市场与服务消费双线发力。我们看好具备强品牌力或渠道壁垒的头部企业，基本面已出现明确边际改善的企业。
　　出海链相关标的：赛维时代(301381，未评级)、安克创新(300866，买入)、致欧科技(301376，买入)、吉宏股份(002803，买入)、乐舒适(02698，买入)。
　　美护相关标的：朗姿股份(002612，买入)、巨子生物(02367，买入)、珀莱雅(603605，买入)、润本股份(603193，未评级)、若羽臣(003010，未评级)。
　　零售相关标的：小商品城(600415，未评级)、东方甄选(01797，买入)、康耐特光学(02276，买入)
　　风险提示：行业竞争加剧、贸易摩擦重现、新品创新不及预期。