餐厨提油企业有望受益于航空减碳下UCO稀缺增值
　　UCO（废弃食用油脂）是生物柴油与可持续航空燃料（SAF）的关键原料。我们测算2024年全球UCO产量约740万吨（中国占比约49%），其中68%流向生物燃料行业。中国口径下UCO包含煎炸老油、泔水油、地沟油等，其中从产生点直接分类收集的烹饪废油（即国际口径UCO）须由持证废弃油脂收运单位回收，头部餐厨企业凭特许经营权与收运资质构成合规供给的重要来源。我们认为，随着欧盟UDB全流程追溯与ISCC等认证要求趋严，低合规度供给加速出清，合规资质本身即构成稀缺壁垒——具备正规收运资质、全流程可追溯体系与稳定提油能力的头部餐厨企业有望充分受益于UCO涨价周期，盈利弹性有望凸显。
　　SAF需求高涨，预计欧盟2026E/2050E需求为123/3506万吨
　　各国通过强制掺混与经济激励推动SAF需求。欧盟《ReFuelEUAviation》要求SAF掺混比例自2025年2%阶梯式提升至2050年70%，我们测算2026E/2030E/2050ESAF需求达123/269/3506万吨；中国SAF不受欧盟反倾销限制，产能加速释放，我们统计截至2025年末已投产产能203万吨，预计2026E/2027E/2028E达518/711/777万吨。HEFA是目前技术成熟度较高、生产成本较低的SAF生产工艺，而UCO是目前最具经济性和减排效果的HEFA原料：1）经济性：我们测算UCO价格较1H26含税到港价均值上涨20%时才与其他植物油路线成本持平；2）减排效果：UCO路线可实现84%碳减排，植物油路线仅18%~26%。
　　UCO供需缺口凸显，预计欧盟2026E/2050E缺口为232/510万吨
　　UCO产业链具有供给侧源头总量有限、收集网络分散的特性，叠加欧盟UDB全流程追溯与ISCC认证趋严，低合规度供给持续出清。我们测算2025年欧盟UCO自产量91万吨、进口205万吨、需求约300万吨；不考虑进口，2026E/2030E/2040E/2050E需求325/488/822/672万吨，对应缺口232/383/689/510万吨（2050年需求回落主因e-SAF掺混子目标升至35%、挤占生物航煤份额）。源头总量有限与收运网络分散使UCO供给刚性；叠加ISCC等认证要求抬升合规门槛，合规能力的差异或成为企业能否进入海外合规市场的核心变量，利好具备正规收运资质与认证体系的头部企业。
　　与市场观点的不同之处
　　市场主要担忧UCO涨价弹性有限，我们测算在SAF 2600美元/吨价格基准下，UCO价格上限约1.0万元/吨，较1H26含税到港均价（7440元/吨）仍有约33%上行空间；且我们认为市场低估了监管趋严对有效供给的约束——欧盟UDB追溯与ISCC认证下有效供给持续清退，叠加SAF产能落地释放采购需求，餐厨垃圾企业的盈利弹性或被低估。
　　关注方向及相关公司
　　建议沿两条主线布局：一是从原料与收运视角，看好具备UCO原料资源优势与规模化收运能力、直接受益UCO价格上涨的餐厨垃圾处理企业，推荐军信股份、旺能环境、光大环境、瀚蓝环境；二是从加工延伸与认证视角，看好掌握稳定废弃油脂来源、具备持续扩张能力并逐步向高附加值生物燃料产业链延伸，以及率先完成国际认证体系建设、有望在海外需求持续扩张中享受更高出口溢价与市场份额提升的废弃油脂加工及生物燃料企业，相关公司包括朗坤科技、ST嘉澳、卓越新能、海新能科等。
　　风险提示：政策落地不及预期，SAF产能投产及认证进展不及预期，贸易政策变动风险，地缘冲突加剧风险，测算假设与实际情况偏差风险，未覆盖及未上市个股相关内容不代表推荐或覆盖。