9月29日，中国人民银行宣布进一步调整完善几项货币政策工具，财政部等三部门发布《关于实施居民购房贷款贴息政策的通知》。
　　对于这些政策，我们有以下理解：
　　第一，政策加码的开始。二季度GDP当季同比4.3%，处于4.5%-5.0%这个全年增长区间目标以下，市场对政策加力有预期。央行、财政等部门此次调整政策，我们认为这是政策加码的开始，一揽子目标中稳增长的权重将提高，后续将根据政策效果和经济形势，相机抉择加大逆周期调节力度。
　　第二，房贷贴息是“因城施策”框架下的一次重要突破。过去几年房地产调控的思路是“因城施策”，各个城市根据当地的房地产运行情况进行调控。这次在全国层面对符合要求的新发放房贷贴息，除了降低居民购房的综合成本外，也释放了中央层面在稳定房地产市场时或将发挥更大作用的信号。
　　我们甚至认为，这个信号比贴息带来的成本下降更值得关注，因为它打开了政策想象空间。
　　从政策要求看，预计实际受益的将主要是二线及以下城市的购房者。文件规定了首套，且单户所购住房建筑面积不超过120平方米、购房价格不超过150万元。
　　年8月，全国新发放个人住房贷款加权平均利率为3.1%，贴息后前5年的实际利率为2.1%。中原地产数据显示，2026年8月天津、成都的二手房租金回报率分别为2.26%和1.94%。因此，贴息后的房贷利率，和一些城市的二手房租金回报率接近。考虑到房地产交易时的流动性，贴息政策对投资性和投机性的购房需求影响有限，主要是利好刚需购房者。
　　第三，本次货币政策工具调整，以宽信用为主，短期降准、降息的概率不高。
　　下调PSL利率0.25个百分点，将“六张网”建设纳入到PSL支持领域，增加再贷款额度等政策，都是希望通过降低实体融资成本来促进信用扩张。投向上延续了近年的思路，支持重点领域和薄弱环节。
　　严格来说，从对流动性影响的角度看，这些宽信用政策，和降准、降息等宽货币工具有实质性不同。不过在目前的流动性环境下，出台宽信用工具，对于银行间流动性的冲击不大，资金面宽松的格局还会延续。
　　对于市场来说，这些政策的信号意义在于，侧面印证了降准、降息等总量宽松工具的使用可能面临较高门槛。
　　在点评今年7月政治局会议时，我们认为“综合运用并适时调整货币政策工具”，更有可能是通过结构性工具与财政协同实现宽信用。因为降息面临低息差、中外利差扩大和价格型工具传导链条被拉长等约束，随着央行流动性投放工具完善，完全可在不降准的前提下满足流动性投放需要。
　　目前我们继续维持这一观点，稳增长政策加码，不代表降准、降息的临近，当前货币政策的重点在于疏通传导机制。
　　随着稳增长在政策目标里的权重提高，存量财政政策工具预计也将加快使用，包括提高广义财政赤字使用进度、新型政策性金融工具发行和投放提速、动用地方债结存限额来化债和清欠等。
　　风险提示：政策推进节奏不及预期，地缘冲突超预期升级