本报告导读：
　　26Q2利润大幅下滑主因资产减值和补税一次性影响，主业经营平稳，全年收入目标有望达成。分红按规划执行、最低分红对应股息率4.5%，另增10-20亿元回购注销。
　　投资要点：
　　投资建议：维持增持评级。考虑26H1计提大额商誉减值并增加所得税开支，下修2026-2028年EPS预测值至1.60元（前值1.92元）、2.02元（2.05元）、2.16元（2.19元），参考可比公司估值，一次性因素不影响主业发展，维持目标价33.25元，对应2026年PE 21X。
　　26Q2利润大幅下滑，主因减值和补税一次性影响。伊利股份26H1实现总营收644.90亿元、同比+4.1%，归母净利57.59亿元、同比20.0%，扣非净利55.96亿元、同比-20.2%；其中26Q2总营收、归母净利、扣非净利同比分别+2.6%、-84.4%、-88.8%。Q2毛利率34.3%、同比大体持平，销售费率同比降1.0pct，净利率大幅波动主因一次性影响：一方面Q2发生资产减值损失24.05亿元（25Q2为2.66亿元），其中存货减值影响约9亿元、另计提商誉减值15.5亿元，均与子公司澳优有关；另一方面乳业二季度集中补税，公司单季度所得税额达8.56亿元（25Q2为2.30亿元），对利润产生较大影响。
　　主业表现平稳。分产品来看，公司26Q2液体乳、奶粉及奶制品、冷饮、其他产品收入同比分别+0.1%、-3.5%、+13.4%、+216.5%，液奶、奶粉及奶制品环比有所降速，前者主要受二季度景气走弱影响，后者主要为澳优业务调整拖累。伊利多元化程度较高，平台型布局助力公司把握乳业细分产业趋势，产品结构逐步提升，从核心经营利润率（=毛利率-三项费用率-税金及附加率）来看，26Q1和Q2均保持同比提升节奏。
　　周期上行利好，股东回报加力。2026年乳业周期有望迎来反转，奶价温和上行有助于龙头提升份额、进一步改善盈利。公司此前提出2026年中个位数增长目标，目标总营收1215亿元、利润总额136亿元，测算增速分别为4.8%、4.7%。考虑主业经营情况稳健，我们预计全年收入目标有望达成，利润端由于预期外因素影响或有压力，但预计不会影响分红，据分红规划2026年度分红率将不低于75%、每股不低于1.22元，最低分红额对应当前股息率4.5%；此外公司拟回购10-20亿元用于注销，增强股东回报。
　　风险提示：行业景气修复不及预期、奶价剧烈下跌、食品安全问题