事件：公司2026年上半年实现营业收入43.9亿元，同比增长4.7%；实现归母净利润10.2亿元，同比增长4.7%。其中2026年Q2收入同比+6.1%、归母净利润同比+5.7%。
　　万兴三期部分转为试运行，垃圾焚烧业绩高增，关注未来处理费正式核价。2026H1垃圾焚烧业务实现收入4.7亿元，同比增长27.5%，绝对额同比增加1.0亿元；实现毛利润2.3亿元，绝对额同比增加0.6亿元。新增的收入和毛利主要由万兴三期试运行带来的售电收入增加贡献（项目试运行阶段暂不进行在建工程转固）。
　　水务业务整体稳健，看好新建项目产能爬坡。2026H1自来水制售/污水处理服务的收入分别为12.6/18.6亿元，分别同比变动-0.3%/-0.6%，总体较稳定；毛利率分别为50.2%/41.9%，分别同比变动-1.2pct/-1.2pct，新建项目完成爬坡后毛利率有望修复。
　　经营质量持续改善，5年以上应收账款增加带来信用减值。费用端，2026H1财务费用为1.7亿元，同比下降9.1%，财务费率3.8%，同比下降0.6pct，经营质量改善。应收账款及减值端，截至2026H1，应收账款较2025年末多增8.7亿元，带来2026H1信用减值1.6亿元（同比增加0.55亿元），其中5年以上应收账款较2025年末增加0.83亿元、需全额计提减值。回款质量上半年也有一定承压，2026H1现金收入比76.2%，同比下降13.8pct。但政府回款前低后高为普遍情况，可持续关注Q3是否修复。
　　高质量运营资产筑基，看好公司长期运营红利释放与股息未来提升。2026H1资本开支14.6亿元，同比减少6.6亿元；受回款情况影响，自由现金流-7.3亿元（2025年全年自由现金流为3.4亿元），看好公司全年自由现金流改善与分红绝对额提升。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为99亿元、107亿元、112亿元，同比分别增长8.8%、8.9%、4.7%；归母净利润分别为21.6亿元、23.0亿元、24.7亿元，同比分别增长7.7%、6.7%、7.1%。对应最新收盘价PE分别为9.9倍、9.3倍、8.6倍；假设DPS分别为0.25元、0.27元、0.29元，2026年9月7日收盘价对应2026年预期股息率约3.5%。首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：应收账款回款压力增加的风险；垃圾处理费与污水处理费调价不及预期的风险；产能利用率爬坡不及预期的风险；订单拓展不及预期的风险；环保政策收紧的风险。