核心观点
　　古井贡酒2026年上半年业绩继续承压，系行业深度调整背景下公司主动控货去库、优先保障渠道健康的结果。2026年上半年公司营收101.31亿元、归母净利润21.64亿元，同比分别下降27.01%、40.89%，扣非归母净利润21.50亿元，同比下降40.71%；26Q2单季实现营收26.86亿元，同比下降43.27%，归母净利润5.58亿元，同比下降58.14%，二季度业绩下滑幅度较Q1进一步走阔，主要为主动收缩渠道发货、消化渠道遗留库存所致。公司持续坚持抓动销、去库存、稳批价的经营思路，大众价格带产品展现较强韧性，线上渠道延续正增长；费用端受收入收缩影响费率被动抬升，销售费用绝对额有所压降但降幅不及收入降幅；现金流、合同负债体现渠道去库阶段经销商打款意愿偏弱。
　　事件
　　公司发布2026年半年度报告。
　　2026年上半年营收101.31亿元，同比下降27.01%，归母净利润21.64亿元，同比下降40.89%，扣非归母净利润21.50亿元，同比下降40.71%。拆分单季度来看，26Q2实现营收26.86亿元，同比下降43.27%，归母净利润5.58亿元，同比下降58.14%，二季度业绩下滑幅度显著大于一季度。
　　简评
　　行业筑底周期中公司主动加速报表端出清，上半年整体营收利润双降。2026H1公司整体毛利率80.33%，同比提升0.46个百分点，其中年份原浆系列毛利率85.0%，同比微降0.1pct，古井贡酒系列毛利率55.7%，同比提升3.7pct，黄鹤楼及其他业务毛利率71.6%，同比提升1.0pct，体现公司并未采取大规模降价甩货的策略，产品结构内部分化明显。2026H1整体销售净利率21.36%，同比下滑4.74个百分点。单看二季度，26Q2毛利率87.20%，同比提升6.98pct，但归母净利率20.80%，同比下滑7.37pct，毛利率抬升未能对冲费用压力，利润端被刚性费用明显侵蚀。
　　经营层面，分产品看，核心年份原浆系列上半年营收79.65亿元，占总营收比重78.62%，依旧是公司收入基本盘，受次高端需求疲软以及控货去库影响收入同比-27.32%，销量同比-16.66%，吨价同比-12.80%，量价均承压；古井贡酒系列实现营收10.52亿元，同比-11.14%，降幅显著小于核心大单品，销量仅同比-1.56%，大众价格带需求韧性凸显；黄鹤楼及其他业务收入9.79亿元，同比-34.57%，销量同比-27.50%，吨价同比-9.80%，区域市场仍处在深度调整修复阶段，拖累整体表现。
　　分渠道看，线下渠道实现营收94.73亿元，同比-29.12%，公司主动减少渠道压货，优化经销商结构，淘汰部分低效经销商，优先保障渠道利润与价盘稳定；线上渠道实现营收6.58亿元，同比增长14.92%，继续发挥增量补充作用，京东、天猫等主流平台持续发力，线上用户培育持续推进。分区域看，26H1华中（省内为主）实现收入91.25亿元，同比-25.80%；华南6.03亿元，同比-21.46%；华北3.99亿元，同比-50.71%；国际业务0.04亿元，同比-20.24%，省外区域尤其是华北市场调整压力更大。截至2026年中，公司经销商合计5218家，较2025年末净减少119家，其中华中净减少94家、华北净减少37家、华南净增加12家，公司主动出清部分质量较差经销商，优化经销商队伍质量。经过多季度的渠道去库，安徽大本营核心市场库存水平进一步回落，古5、古8等核心大单品批价保持相对企稳，但华北、部分华中省外市场库存消化仍需要时间，终端动销恢复节奏尚需观察。
　　费用端，2026H1销售费用30.73亿元，同比-12.48%，销售费用率30.33%，同比提升5.03个百分点；管理费用6.31亿元，同比-6.02%，管理费用率6.23%，同比提升1.39个百分点；研发费用0.35亿元，同比-13.39%，研发费用率0.34%，同比提升0.05个百分点；财务费用-2.33亿元，主要来自利息收入，财务费用率-2.30%，同比-0.03个百分点；整体期间费用率34.60%，同比提升6.45个百分点，收入规模下行背景下各项费用刚性显现，费率被动抬升是净利率下行的核心原因之一。拆分销售费用内部结构，上半年综合促销费用同比-22%，广告宣传费用同比+ 2%，职工薪酬同比-11%，公司压缩渠道促销补贴，但广告品牌投放维持刚性，人员薪酬小幅缩减，费用投放重心逐步向C端消费者倾斜，减少渠道压货式补贴。税金及附加16.93亿元，税金及附加率16.71%，同比提升1.04个百分点，进一步压缩利润空间。
　　现金流与资产负债表维度，2026H1经营活动现金流净额15.43亿元，同比大幅下降62.87%；其中26Q2单季度经营活动现金流净额-0.06亿元，去年同期为30.30亿元，二季度现金流大幅转弱，销售商品收到现金29.60亿元，同比-57.60%，回款规模显著收缩。26H1末合同负债8.34亿元，较2025年末15.20亿元大幅回落，较26Q1末23.05亿元环比明显下滑，核心系公司主动弱化渠道打款考核，经销商预收款减少，是渠道去库阶段的典型特征，盈利质量阶段性承压。
　　2026年白酒行业整体处于由加速出清向筑底过渡阶段，次高端价格带竞争依旧激烈，消费分化持续，渠道更加看重真实终端动销，酒企普遍由追求规模转向优先渠道健康。古井贡酒继续落实“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”核心经营策略，短期1-2个