投资要点：
　　事件：公司公告2026年中报，26H1营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为210.44/64.39/64.39亿元，同比-12.18%/-24.29%/-24.39%；其中，26Q2营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为61.21/10.57/10.60亿元，同比-17.74%/-43.11%/-43.01%。
　　Q2报表端加速出清历史包袱，市场端量价延续良性循环。白酒行业仍处于深度调整期，存量竞争下行业分化加剧，头部酒企更趋于理性。2026年以来公司务实经营，春节未强制开门红，26Q1收入、归母净利润分别同比-9.68%、-19.03%，报表如期开启出清，同时26Q1预收款及现金流表现均超预期，彰显公司高质量经营底色，有力回应了市场担忧。26Q2为白酒行业常规淡季，公司以控货、稳价、去库为主，报表端收入同比17.74%，加速清理历史包袱。分区域来看，26Q2省内/省外营收分别同比-30.12%/-11.46%，省内推进库存去化；分产品来看，26Q2汾酒/其他酒类营收分别同比-17.71%/-32.40%，汾酒系列表现更具韧性，市场端预计青花20在多地动销表现优于行业，玻汾保持快速周转，同时2026年以来青花20批价大致稳定在350元左右，玻汾价格保持坚挺，核心单品量价延续良性循环，带动渠道回款意愿维持良性，持续夯实公司经营底盘，26Q2末合同负债余额66.58亿元，同比+6.75亿元，环比-12.46亿元。
　　加强费投冲抵毛利率改善，Q2盈利能力承压。26Q2净利率为17.40%，同比-7.70pct，盈利能力承压，具体来看：26Q2毛利率为76.26%，同比+4.38pct，预计与产品结构相对改善有关，26Q2其他酒类收入下滑更为明显，汾酒系列收入占比同比+0.51pct；26Q2销售费率同比+9.65pct至21.17%，预计主要系加强费用投入以促进市场动销和库存去化，26Q2销售费用同比+51.22%；此外26Q2税金及附加、管理、研发费用率分别同比+1.72、+0.95、+0.13pct，收入下滑、费用刚性投入下费用率被动抬升，26Q2所得税率同比+5.44pct亦对利润有一定拖累。
　　分红比例明显提升，绝对收益维度配置价值凸显。根据2025年度利润分配预案，公司全年现金分红总额80.03亿元，分红率提升至65.35%（2023、2024年分红率分别为51.07%、60.39%），当前对应股息率5.5%，配置价值彰显；同时公司公告2025-2027年度股东分红回报规划，计划2025-2027年度分红率不低于65%，未来仍有提升空间。
　　短期主动调整出清，中长期成长动能积蓄。短期来看，公司春节开瓶数据表现出色、好于预期，且2026年以来务实去库稳价，当前渠道实际库存较为健康，2026年公司推进汾享礼遇升级、坚持全控价模式，目标实现价格稳中有小幅回升，有望带动渠道各环节盈利水平提升、并支撑公司市场资源投入，从而实现量价良性循环。2026年汾酒处于复兴第二阶段，公司主动调整、稳步前行，产品端“抓青花、强腰部、稳玻汾”，金字塔式结构发挥稳定器作用；市场端，全国化2.0从“开疆拓土”转向“深耕细作”，2026年将针对不同区域匹配差异化产品与策略，未来计划构建20亿级别堡垒市场、10亿级别重点市场、亿级县级样板市场和千万级乡镇精品市场等四级市场网络，中长期公司增长底牌坚实、成长动能充足。
　　盈利预测与投资建议：根据最新公告调整盈利预测，预计2026-2028年营收分别为326.91/350.01/381.52亿元，归母净利润分别为97.74/107.59/120.81亿元，以2026年8月28日收盘价计算，对应PE为14.9/13.5/12.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动影响消费；全国化拓展不及预期；食品安全风险。