事件：公司发布2026年中期报告，2026H1公司实现收入276.55亿元，同比下降1.76%；实现归母净利润31.06亿元，同比增长19.49%；扣非归母净利润30.78亿元，同比增长18.61%。2026Q2实现收入107.49亿元，同比下降5.75%；实现归母净利润7.58亿元，同比增长14.54%；扣非归母净利润7.41亿元，同比增长12.33%。
　　分区域看，公司在海南核心市场收入持续增长，毛利率改善。1）海南：26H1实现收入186亿元/+23.44%，毛利率22.77%/+2.4pct；2）上海：26H1实现收入20.5亿元/-70%，毛利率22%/-2.7pct。
　　分子公司看：1）中免国际：26H1实现收入216亿元/+1%，实现净利润14亿元/+31%，对应净利率6.3%/+1.4pct；2）三亚市内免税店：26H1实现收入133亿元/+28%，实现净利润15亿元/+142%，对应净利率11.1%/+5.2pct；3）海口免税城：26H1实现收入37亿元/+20%，净利润0.1亿元，对应净利率0.3%，扭亏为盈。
　　毛利率同比改善，财务费用受利息支出增加、汇兑收益减少等原因上涨。2026H1公司毛利率为33.9%/+1.1pct，销售/管理/财务费用率分别为15.0%/3.2%/-1.0%，同比-0.1/+0.2/+0.8pct，财务费用增长主要系租赁负债利息开支及银行手续费增加、利息收入及汇兑收益减少所致。
　　机场渠道有望逐步恢复，收购DFS大中华区零售业务协同发展。2026年上半年，公司新中标进出境免税项目29个，项目覆盖成都天府、武汉天河、广州白云、长沙黄花、海口美兰、厦门翔安、济南遥墙等重点机场。京沪机场免税门店完成升级焕新运营，丰富3C数码、黄金等热销品类供给，于浦东机场打造国货专属消费区域。市内门店拓展线上服务渠道，开展云仓云店、线上预定、直播及闪送业务，丰富数字化消费场景。公司完成对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合，各门店经营平稳有序，促进海外业务规模扩大与质量提升。
　　行业层面：受益于海南自由贸易港全岛封关运作以及海南离岛免税新政实施持续释放的政策红利，海南离岛免税消费热度提升。据海口海关统计，2026年1-6月，海口海关累计监管离岛免税购物金额199.2亿元、购物件数1,596.6万件、购物人数279.3万人次，同比分别增长18.8%、7.3%、12.6%。
　　盈利预测与投资建议：看好公司作为免税龙头具备显著规模优势壁垒及运营能力，预计公司2026-2028年归母净利润分别为47/54/60亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，自然天气变化风险，竞争加剧风险。