公司公告1H26收入、归母净利、扣非净利45.7、10.9、10.5亿元（-15%、-24%、-27% yoy），其中2Q26收入、归母净利、扣非净利18.3、3.5、3.3亿元（-18%、-21%、-27% yoy）。医药行业面临医保政策调整与消费市场收缩的双重挑战，公司通过“拓市场、拓渠道、拓终端”砥砺前行，期待独家品牌优势、供给管控、成本下降助力公司重回增长轨道，维持“增持”评级。
　　受渠道治理影响，1H26片仔癀单品收入下滑约20%
　　肝病用药（主要为片仔癀单品）1H26收入同比下滑19%至23.5亿元（1Q26同比下滑12%），我们估算1H26内销销量同比下滑18%、外销销量同比下滑23%，主因2H25起公司全面整顿渠道。1H26公司新增名/国医馆、国药堂76家（其中38家落户空白区域），截至6月末累计开设618家，“千店”建设稳步推进。公司2H25起规范渠道、整顿秩序，2026年线上价格企稳回暖。基于2H25低基数（肝病用药1H25/2H25分别占收入68%/32%）及渠道建设（清库存、设医馆、拓场景），我们预计片仔癀单品2026年收入降幅有望收窄，期待2027年增长转正。
　　毛利率趋稳、期待回暖，现金流因原材料下降显著好转
　　1）毛利率呈现企稳迹象，公司1Q25~2Q26毛利率45%、34%、35%、24%、42%、36%（2024年43%），肝病用药毛利率63%、58%、60%、63%、62%、64%（2024年68%），伴随牛黄降价以及牛黄进口放开，我们预计2026年毛利率大概率回暖；2）公司1Q25~2Q26净利率32%、19%、33%、1%、27%、19%（2024年28%），期待后续回暖；3）公司1H26销售所得现金45亿元、与收入匹配，经营净现金流16亿元、大幅高于净利润主因存货减少（主要为原材料下降）。
　　安牛低基数上恢复，化妆品平稳，流通业务承压
　　1）心脑血管用药（主要为安宫牛黄丸）1H26收入0.8亿元（+29% yoy）、毛利率10%（+1pct yoy），增长主因2025年大幅下滑导致的低基数及1H26推出体培版安牛；2）化妆品1H26收入3.1亿元（-3% yoy），表现平稳；3）医药商业1H26收入17.0亿元（-14% yoy）、毛利率8.2%（-0.5pct yoy），主因集采执行承压。
　　维持“增持”评级
　　我们维持盈利预测，预计26-28年归母净利润23.8、27.4、31.4亿元（+10.1%、+15.1%、+14.9% yoy）。给予26年PE估值56倍（考虑到片仔癀独占性、创新产品长期增长潜力，较近二十年PE中位数48x基础上有所溢价），维持目标价220.91元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策风险，市场推广不及预期，竞争风险。