公司发布2026年半年报，26H1实现营收535.88亿元，同比-5.60%；归母净利润35.43亿元，同比+26.17%。营收下降主要因外购金收入减少，归母净利润增长主要受益于金价上涨带动自产金毛利率提升。子公司山金金控对东海证券18.71%股份确认公允价值变动损失约7.05亿元，扣除该因素后归母净利润为40.72亿元，同比增幅45.01%。公司同时实施中期分红，每10股派发现金红利1.00元（含税），A股现金红利已于8月21日发放完毕。展望下半年，金价有望维持高位，但国内矿山安全整顿对产量影响仍需消化，维持增持评级。
　　26H1毛利率大幅提升，东海证券公允价值变动损失拖累业绩
　　26H1毛利率24.43%，同比+6.97pct，主要受益于黄金价格高位运行，自产金盈利能力提升，同时低毛利率的外购金收入占比下降优化了收入结构。费用端，销售费用率0.30%，同比+0.17pct，主因销售佣金增加；管理费用率2.85%，同比-0.11pct，主因职工薪酬及中介机构费用减少；研发费用率0.70%，同比+0.15pct，主因子公司研发投入增加；财务费用率1.58%，同比-0.03pct，主因利息支出减少。利润端，子公司山金金控对所持东海证券18.71%股份确认公允价值变动损失约7.05亿元，叠加其他公允价值变动，合计公允价值变动损失约8.36亿元，同比扩大约6.0亿元，拖累利润增速。
　　26Q1自产金产量下滑，小金条业务高速增长
　　Q2单季营收210.72亿元，环比-35.20%，主要因Q1金价处于高位时外购金业务量较大而Q2回落；Q2毛利率33.90%，环比+15.61pct，同比+14.85pct，主因金价高位运行叠加自产金占比提升。Q2公允价值变动损失约8.57亿元（主要系东海证券减值集中确认），拖累利润；Q2归母净利润20.97亿元，环比+45.09%。费用端，Q2管理费用率3.26%，环比+0.67pct；研发费用率1.06%，环比+0.60pct，主因Q2研发投入节奏加快；财务费用率1.82%，环比+0.40pct。
　　海外矿山产量高增，中长期产能释放可期
　　业务层面，26H1矿产金产量19.10吨，同比-22.70%，其中国内矿山因安全监管升级、停产整顿和规范整改影响产量，但海外矿山产金6.69吨，同比+18.03%，卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿产量同比增幅超50%。战略层面，公司坚持"内增外拓"双向发力，26H1累计投入探矿资金3亿元，完成各类探矿工程量29万米，新增金金属量20吨，截至2025年底保有资源储量黄金金属量2054.33吨。产能建设方面，三山岛金矿、新城金矿、赤峰柴矿等多个重点项目超序时进度，纳米比亚Osino公司双子山金矿项目正进行选厂设备安装及露天剥离入场施工，预计2027年上半年投产；三山岛金矿采选15000吨/日扩建工程预计2026年9月底取得核准批复。随着国内矿山安全整改逐步完成及海外产能持续释放，中长期产量增长可期。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，测算公司26-28年归母净利润102.00/124.36/146.49亿元。我们参考可比公司26年iFind一致预期PB均值为4.68倍,给予公司26年4.68倍PB,26年BPS11.60元，公司近3个月A/H平均溢价率53.21%，基于26年4月30日港元兑人民币汇率0.858,给予A/H目标价54.29元/41.30港元(前值49.07元/41.78港元，基于公司26年4.23倍PB，26年BPS11.60元，A/H平均溢价率34.98%)，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、政策不及预期、需求不及预期。