营收高速增长，规模效应显现
　　2026年上半年，子不语实现营业收入28.3亿元(人民币，下同)，同比增长44.2%，延续高速增长势头。收入高增长主要归功于全渠道增长强劲以及新品投放策略成功，新品表现亮眼。毛利率为74.0%，同比下跌1.2个百分点，但仍保持在高位水平。销售规模扩大，运营杠杆显现，销售/行政费用率从去年同期70.1%降至66.5%。期内企业所得税同比大幅提升，部分原因是上半年需要补缴过往企业所得税约400万元。上半年公司净利润1.4亿元，同比增长30.0%，净利润率4.9%。
　　TikTok收入大增，证实全渠道战略有效性
　　亚马逊核心渠道稳健高增，上半年同比增长29.3%。亚马逊仍是公司最主要的销售平台，通过持续的品牌建设和产品优化，在平台上保持竞争优势。上半年TikTok平台业务实现6.6倍增长，成为最大亮点。公司通过TikTok进行品牌曝光和直播带货，有效触达年轻消费群体，实现从"货架电商"向"内容电商"的拓展，为公司打开新的增长空间。公司自营网站期内收入约4,600万，同比增加28.4%。品牌势能持续释放。公司持续强化品牌建设，在产品设计、用户体验、用户评价等方面积累品牌资产，提升复购率。十大核心品牌半年收入超过18.3亿，占收入比从54.0%提升至65.0%。多个核心品牌年销售收入超过2亿，形成日趋多元化的品牌矩阵。
　　AI深度赋能，组织效率大幅提升
　　公司上半年成立AIBP部门（AIBusiness Partner），推动AI技术在核心业务环节的场景化落地，显著提升运营效率和管理决策精准度。公司利用自研AI系统和外部协同，在产品设计、供应链环节、营销广告和内容生产等核心环节提升运营效率和管理决策精准度。各部门在落地相关项目后提效显著，整体人均效能同比提升35%。
　　盈利预测与估值
　　上半年收入增长快于预期，我们上调FY26E收入11.4%至68.5亿元，预测FY27E收入93.5亿，同比增长36.4%。在规模效应下，毛利率相信能维持在高位。预测FY26E/27E净利润3.6亿/4.9亿。目标价7.16港元，对应9倍FY26E市盈率，维持买入评级。
　　风险提示：1）服装行业出海竞争加剧风险；2）存货减值风险；3）地缘政治不确定性风险