公司公布26H1业绩：26H1收入/归母净利润/扣非归母净利润14.0/2.0/2.0亿，同比+6.3%/+15.8%/+16.9%；对应26Q2收入/归母净利润/扣非归母净利润5.8/0.5/0.6亿，同比+19.9%/+313.0%/+349.3%。收入端，26Q2在去年舆情的低基数下，公司线上/线下均实现弹性，经营逐步修复；盈利端，26Q2毛利率/归母净利率同比+4.9/+6.4pct，大豆等原材料成本上涨，但固定成本费用的规模效应提升，带动净利率水平同比显著修复。展望来看，伴随零添加品类市场环境趋于规范，公司持续推进产品与渠道策略优化，线下渠道保持修复趋势，线上渠道亦在积极探索新品推广路径，有望为后续经营带来正向贡献，维持“买入”评级。
　　线下修复好于线上，H2重点布局直播高端产品
　　分产品，26H1酱油/食醋营收9.0/1.6亿元，同比+7.6%/+2.2%，Q2酱油/食醋营收3.7/0.7亿元，同比+25.5%/+18.1%，均在低基数下实现反弹；分渠道，26H1线上/线下营收1.6/12.2亿元，同比-17.0%/+11.6%，其中26Q2同比+17.6%/+22.8%，恢复至24Q2的62%/92%，线下修复相对较好；线上由于传统的平台电商占比高而流量下滑、仍待修复，公司新电商总监上任后调整思路，重点在直播电商渠道推广原浆酱油（24.9元/460ml）等高端产品，据蝉妈妈，5-8月份千禾抖音月销达500-1000万元，较2-3月（500万以下）显著改善。
　　规模效应驱动盈利能力有所提升
　　26H1毛利率39.4%，同比+2.9pct（Q2毛利率37.5%，同比+4.9pct），Q2运费、PET等成本价格上涨，但规模效应提升拉动Q2毛利率提升；费用端，26H1/26Q2销售费用率同比+0.9/-1.5pct至17.1%/20.9%；管理费用率同比-0.2/-0.6pct至3.2%/4.2%，系收入增长带动费效比提升；利润端，26H1/26Q2归母净利率同比+1.2/+6.4pct至14.3%/9.0%。展望来看，公司将继续聚焦收入规模恢复与经营效率提升，随着渠道结构优化及规模效应的逐步释放，盈利能力有望持续改善。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司短期将战略性增加直播电商费用投放，我们调整盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为444.5/514.4/605.3亿（较前次-4%/-2%/+1%），对应EPS分别为0.33/0.39/0.45元（较前次-6%/持平/持平）。参考可比公司26年平均PE 27x，给予26年27x，目标价8.91元（股本调整后前值11.57元，对应26年33x PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济表现低于预期，行业竞争加剧，食品安全问题。