招商银行26H1归母净利润、营收、PPOP分别同比+2.02%、+4.83%、+5.62%，增速较26Q1分别+0.50pct、+1.02pct、+1.40pct。1-6月年化ROA、ROE分别同比-0.07pct、-0.43pct至1.14%、13.42%。公司中报的核心亮点是活期占比回升、净利息收入增长提速；“科技+零售”护城河进一步加深，财富管理业务加快修复，推动非息收入提速。我们判断招商银行大财富管理优势将持续保持，净息差继续维持行业领先，维持A/H股“买入”/“增持”评级。
　　活期占比回升，负债成本优化
　　6月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+8.9%、+4.7%、+7.7%，增速较26Q1分别+1.3pct、持平、+0.9pct。26H1零售/对公/票据贷款净增量占比分别为-21%/150%/-29%，信贷投放主要由对公端驱动，低收益资产进一步压降，零售信贷需求仍待修复。26H1净利息收入同比+5.6%（26Q1：+5.0%），存款增速继续提升。26H1净息差为1.83%，较26Q1持平。26H1生息资产收益率、计息负债成本率分别较26Q1-2bp、-2bp至2.82%、1.05%；活期率较2025年末+0.5pct至51.3%。低成本存款优势及存款重定价持续缓释资产收益率下行压力，息差韧性仍处于行业较优水平。
　　财富管理支撑中收，其他非息增速转正
　　26H1非息收入同比+3.6%（26Q1：+1.8%），占营收比例为37.1%，同比-0.46pct。26H1中间业务收入同比+6.0%（26Q1：+4.9%），财富管理手续费及佣金收入同比+26.5%，是中收提速的主要驱动力。其中代理基金、信托、证券交易收入分别同比+61.4%、+43.8%、+46.1%，受益于资本市场活跃度回升及客户多元资产配置需求提升。6月末零售AUM较25年末+8.0%至18.44万亿元，大财富管理收入同比+18.4%至247.04亿元，业务进入加快修复阶段。信用卡业务仍较承压，拖累银行卡手续费。26H1其他非息收入同比+0.1%（26Q1：-3.8%），投资收益同比-41.5%，但公允价值变动收益同比增加94亿元，汇兑净收益同比+28.1%，对冲投资收益回落。26H1成本收入比同比-0.41pct至29.70%。
　　对公质量改善，零售风险仍有波动
　　6月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.94%、385%，较26Q1持平、-2.66pct。对公、零售贷款不良率分别为0.78%、1.16%，较25年末-11bp、+10bp，风险表现继续分化。其中房地产业贷款不良率较25年末-31bp至4.47%，对公风险持续改善。零售端按揭不良率较25年末-3bp至0.48%，但消费贷款、零售小微贷款不良率分别较25年末+37bp、+12bp至1.39%、1.34%，消费及小微风险仍处于暴露过程中。关注类贷款占比较25年末+10bp至1.53%。26H1信用成本同比+2bp至0.69%。6月末资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率分别为18.33%、16.59%、14.07%，较26Q1分别+0.57pct、+0.54pct、-0.06pct，资本缓冲仍较充足。
　　给予A/H股26年目标PB1.09/1.10倍
　　鉴于非息收入边际向好，我们预测26-28年归母净利润为1543/1590/1663亿元（较前值+0.55%/+0.56%/+0.56%）。26年BVPS预测值47.53元，A/H股对应PB0.83/0.93倍。近5年（截至8.28）公司A/H股PB（MRQ）均值为1.09/1.10倍。公司零售战略具备护城河效应，给予A/H股26年目标PB 1.09/1.10倍（前值1.05/1.05），A/H股目标价51.81元/60.93港币（汇率1.165，前值A/H股26年目标价为49.88元/56.68港币，汇率1.136），维持A/H股买入/增持评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。