公司公布26H1业绩：26H1收入/归母净利润/扣非归母净利润161.5/41.9/39.6亿，同比+6.0%/+7.1%/+3.8%；对应26Q2收入/归母净利/扣非净利71.2/17.5/16.1亿，同比+2.9%/+2.0%/-3.4%。26Q2公司收入增长较Q1降速，核心在于26Q2淡季餐饮偏弱、且25Q2同期基数较高，C端强化新品导入、表现优于B端；利润端，公司强化费用管控的同时提升灵活度，将此前由总部审批的费用模式转换为总部控费率、一线灵活投放的模式，费效比持续提升，叠加Q2仍有成本红利，26H1/26Q2公司归母净利率分别同比+0.3/-0.2pct。展望来看，国内需求偏弱且竞争激烈，我们认为公司有望凭借品牌/渠道的龙头地位实现份额提升，海外市场加速布局，有望形成突破，维持“增持”。
　　小品类营收出色，线上渠道焕发活力
　　产品端，26H1酱油/蚝油/调味酱/其他产品营收83.0/25.7/16.5/28.4亿元，同比+4.7%/+2.6%/+1.2%/+13.5%，对应26Q2同比+1.1%/+0.1%/+1.3%/+6.3%，三大主力单品保持稳健增长，调味汁/沙司等小品类持续导入、表现优于整体，蚝油因餐饮渠道占比高、销售承压，酱油需求平稳、持续推动结构升级；分渠道，26H1线下/线上收入143.8/9.7亿元，同比+4.8%/+15.5%，线下保持平稳，线上依托新品导入实现快速增长；分区域，26H1东部/南部/中部/北部/西部收入同比+5.5%/+5.6%/+7.6%/+3.3%/+5.6%，东南部基地市场依托强势的渠道与品牌效应，实现份额的持续提升。
　　成本上涨及管理/研发费用增长导致Q2净利率同比-0.2pct
　　26H1毛利率为41.0%，同比+0.9pct，对应26Q2毛利率为39.8%，同比-0.4pct，主要系大豆、包材等原材料采购价下降有所对冲，但Q2运费、PET等成本上涨，使得Q2毛利率提升幅度弱于Q1；费用端，26H1销售/管理/研发费用率分别为5.8%/2.4%/3.0%，同比-0.6/+0.4/+0.3pct（Q2同比-1.1/+0.4/+0.7pct），Q3销售费率同比平稳；管理费率提升主因员工持股计划确认费用。此外，公司港股募资的理财收益（计入公允价值变动损益）Q2同比增1.2e，而人民币升值产生的汇兑损失（计入财务费用）Q2同比增1.4e，26H1/26Q2公司归母净利率分别同比+0.3/-0.2pct至26.0%/24.5%。
　　盈利预测与估值
　　考虑外部因素导致成本上涨，我们略下调公司盈利预测，预计26-28年EPS1.31/1.41/1.51元（较前次-3%/-3%/-4%），参考可比公司26年PE均值28x，考虑公司龙头地位持续稳固，应享有估值溢价，给予26年目标PE 31x，目标价40.61元（前次目标价45.90元、对应26年34x PE），参考H股上市以来H/A折价均值20%，港股估值偏低、分红比例提升带来的股息率提振更加显著，HA折价有望收敛，我们给予H股15%折价，给予26年26xPE，对应39.37港币目标价（前次44.72港币，对应26年29x PE），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。